事件：

    公司2018 年实现营业收入221.79 亿元，同比下降0.19%，归母净利润3.06 亿元，同比增9.13%，EPS 为0.33 元。2018Q4 公司实现销售收入53.9 亿元，同比增长1.05%，归母净利润397 万元，同比增长120.74%。2018 年公司利润分配方案为：按年末总股本为基准，每10 股派发现金股利1.00 元（含税）。

    猪价下行拖累收入，生猪业务弹性渐显

    2018 年公司生猪养殖76,745.88 万元，较上年下降32.14%，实现毛利率0.51%，较上年下降12.15 个百分点。生猪养殖收入和毛利率下降主要是因为2018 年生猪平均价格较上年下降了15%。特别是非洲猪瘟疫情发生后，由于公司生猪养殖主要在江苏，销售区域主要是上海，疫情发生后生猪不能跨省调运，导致江苏地区猪价有明显下降，对养殖收入带来较大的影响。

    2018 年公司收购光明生猪41%股权，继续加大在生猪产业链上游的投资力度，由于还在股权变更期，光明生猪尚未并表。公司目前生猪养殖出栏约100 万头，其中子公司梅林畜牧约70 万头，光明生猪约30 万头。2017 年梅林畜牧+光明生猪实现销售收入14.55 亿元，生猪头均收入约1455 元。2019 年如果猪价进入上行周期，未来两年养殖板块的收入和利润将有较大弹性。

    银蕨加大中国市场布局，牛羊肉板块有望受益

    公司牛羊肉板块包括新西兰银蕨、上海联豪及上海牧仙神牛等公司，2018 年实现销售规模达到119 亿元，其中在国内市场实现销售收入38 亿元。2018 年，苏食肉品与新西兰银蕨签署战略合作协议，成功将新西兰的冰鲜牛肉等产品引入华东地区专柜和大卖场渠道。

    海关总署发布的数据显示，2018 全年累计进口103.9 万吨。这是中国正关进口牛肉（不含牛杂）进口自2012 年出现爆发性增长以来，首次突破100 万吨。在中国，牛肉进口未来继续将成为牛肉供应的重要来源，美国出口到中国的增长尤其明显，巴西、阿根廷也预计会增加出口，这种趋势会持续到2020 年。

    如果银蕨中国市场能够重新进行梳理和布局，银蕨盈利能力将会有很大的增强。同时梅林牛羊肉板块业务也将得到加强，新西兰牛羊肉的稳定供应为公司的长期发展奠定基础。

    主业聚焦，各板块经营稳定

    公司作为光明集团旗下唯一肉类资产平台，明确聚焦肉类主业，对非肉类产业，做大做强大白兔奶糖、冠生园蜂蜜、华佗保健酒、正广和百年老字号等品牌。2018 年公司受让光明集团旗下光明生猪41%的股权，同时剥离旗下上海牛奶棚、乳品培训研究中心、奶牛研究所等资产给光明乳业，剥离上海梅林正广和便利连锁店给光明集团旗下上海良友金伴便利店，公司进一步聚焦主业的思路逐渐清晰。

    2018 年公司罐头板块保持较快增长，实现营业收入14.2 亿元，同比增长15.74%，毛利率增加3.52 个百分点。综合食品业务实现营业收入14.85 亿元，同比下降8.33%，毛利率增加7.07 个百分点。

    盈利预测

    2019 年猪周期或提前到来，公司生猪养殖业务会更为受益，同时对牛羊肉板块也会形成利好。我们预计2019 年公司收入实现225.66 亿元，同比增长1.75%，归母净利润实现4.35 亿元，同比增长42.28%，对应EPS 0.46 元，对应当前估值为19 倍。在当下市场，上海梅林这类有价值、有安全边际、有业绩弹性、调整充分的公司有较强配置价值，按照25 倍合理估值计算，目标价11.5 元，给予“买入”评级。

    风险提示

    公司经营出现重大瑕疵，银蕨业务出现大幅亏损，国内经济出现较大波动等。