业绩回顾

    　　维持跑赢行业

    　　上半年业绩超出我们预期

    　　葛洲坝公布 2019 上半年业绩：收入 498.0 亿元，同比增长 8.0%，归母净利润 21.2 亿元，同比增长 8.8%；其中二季度实现收入 281.0亿元，同比增长 11.4%，归母净利润 14.3 亿元，同比增长 19.4%。 因水泥业务收入、毛利润大幅增长，业绩超出我们的预期。

    　　2Q19 公司收入加速增长，主要因建筑、地产、水泥、民爆等业务收入快速增长；上半年公司毛利率同比降低 0.2ppt，主要因建筑、地产、环保、民爆业务毛利率下降（分别下降 1.8ppt、12.6ppt、1.6ppt、1.7ppt）；四项期间费用率合计同比降低 0.2ppt；投资收益同比增长 39.0%，主要因长期股权投资收益增加；其他收益同比增长 26.9%；而营业外收入同比减少 78.3%，主要因计入营业外收入的政府补助减少；上半年公司实现净利率 4.3%，同比基本持平。

    　　1H19 公司经营现金净流入 17.4 亿元，较上年同期的净流出 61.2亿元明显改善，主要因地产收款加速；投资现金净流出 47.7 亿元，同比收窄 33%，我们认为主要因对 PPP 项目的投资有所减少。

    　　发展趋势

    　　建筑业务订单收入恢复较快增长，但需关注利润率情况。上半年公司建筑业务新签合同 1,403 亿元（同比+17.0%），二季度起累计增速由负转正，其中上半年境内/境外工程新签合同分别同比-0.9%/+55.3%。上半年公司建筑业务收入增速也实现由负转正（同比+20.3%），但因利润率下降，毛利仅增长 2.7%，净利润同比基本持平。未来建议关注成本费用控制情况。

    　　环保业务进展仍需观察。上半年公司环保业务收入同比减少32.2%，同时毛利率同比降低 1.6ppt，业务净亏损 7,041 万元（上年同期实现净利润 1.7 亿元），主要因受再生资源市场波动较大。

    　　上半年公司再生资源业务两条生产线完成技改，并正推进两条固废垃圾处理线的建设工作，环保业务仍在继续推进，但业务回暖仍需观察。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持 2019/2020 年净利润预测不变。当前股价对应 4.9x/4.5x2019/2020e P/E。维持跑赢行业评级，但因行业估值中枢下移，下调目标价 12%至 7.80 元，对应 8.0 倍 2019 年市盈率，较当前股价有 44%的上行空间。

    　　风险

    　　建筑业务盈利不及预期，环保业务进展不及预期。