投资要点

    结算偏低以及2013年存在一次性投资收益导致业绩负增长,全年看业绩释放有待北京现房项结算进度。公司中报实现营业收入35.85亿元,同比减少17.68%;实现归属于上市公司股东净利润3.73亿元,同比减少67.49%。公司2013年上半年存在项目转让带来的大额一次性投资收益以及可结算资源较2013年同期偏少导致公司收入及利润同比出现下降。全年来看,公司业绩弹性在太阳星城C区的现房结算上,目前已售未结面积还有3.6万平米。

    销售回款增幅较大,动态看可转债发行将继续改善公司的资产负债结构。公司上半年实现合同销售额26.34亿元,同比增长95%;实现销售商品、提供劳务的现金流入41.2亿元,同比增长48%。静态看6月末公司有息负债率27.9%,净负债率62%,较2013年底均有所上升。但由于公司可转债已经发行成功,倘若公司顺利实现可转债转股,动态看则公司资产负债表将有变化。如果可转债转股,则公司净负债率可以降低13个百分点。债券发行带来的约18亿元的现金流入也使得公司在未来的项目获取以及转型中游刃有余。

    公司地产业务具备较高的安全边际:公司经营一向稳健,杠杆较低,在不确定的市况之下,有更大的安全边际。公司土地获取的时间相对较早,在最近几年市场较为激烈的竞争中,公司对于高价地一直保持宁可不拿,也不错拿的态度。从土地储备结构来看,公司的主要可销售资源位于北京、南京、福州等地,不仅由于拿地较早,毛利率水平较高,其销售确定性也较强。应该说,如果市况真的达到极差的情形,则公司也是抵御风险能力较强的地产发展商之一。

    公司非地产业务具备成长的可能性:公司的房地产业务有ROE较高,现金回流波动性较大的特点,而公司的漆包线业务则有ROE较低,现金回流波动相对小的特点。这两者在现金流和盈利能力方面互为补充,也成为了公司重要的安全垫。除此之外,公司漆包线业务存在结构升级的预期,不断深入军工等领域。公司公告拟入股创鑫科技,积极介入锂离子电池等新能源领域。目前来看,我们认为公司的非地产业务具备成长的可能性。

    风险提示。公司土地储备规模略显不足的风险;房价大幅下跌的风险。

    盈利预测及估值。我们认为,公司可转债发行成功给公司的安全性以及业务拓展弹性带来了实质性的提升空间。地产业务安全边际较高,而非地产业务成本较低,且具备成长的可能性,对估值提升有正面作用。保守起见,我们暂不考虑新业务带来的成长空间,给予公司 2014/15/16 年 EPS 预测0.90/0.96/0.98 元(原 2014/15 年预测 0.77/0.95 元),NAV6.80 元/股。我们给予公司 2014 年 8 倍 PE 估值,目标价 7.2 元/股,维持“买入”评级。