上半年业绩超出我们的预期

    南京高科公布1H20 业绩：营业总收入21 亿元，同比增长169%，归母净利润14 亿元，同比增长19%，超出我们的预期。

    盈利增近两成主要因房地产销售结转收入大幅增加。公司上半年紫薇堂等项目精装交付带动竣工面积较去年同期（3.6 万平方米）大幅增至35.3 万平方米，房地产结算收入同比增长472%至17 亿元；税后毛利率下行3.2ppt 至30.8%。期内公司公允价值变动收益同比下降27%至4 亿元（主要因交易性金融资产受资本市场整体走势影响），投资收益同比增长14%至9 亿元（主要因联营企业南京银行贡献的投资收益增加），最终归母净利润同比增近两成。

    净负债率维持低位，融资优势凸显。公司上半年末净负债率16%（2019 年末6%），处行业低位。上半年公司分别以3.00%、1.95%、3.07%和3.06%的票面利率发行四期超短期融资券（共募集资金18亿元），公司平均融资成本降至3.59%的历史低位（2019 年4.30%）。

    发展趋势

    预计全年销售跌幅收窄。公司上半年实现合同销售额/销售面积5.86 亿元/9.13 万平方米，分别同比-52%/+171%，对应销售均价同比下降82%至6414 元/平方米（主要因经济适用房销售额占比由去年同期的0%提升至34%）。我们预计公司下半年将积极推动荣院项目开盘销售，全年销售额同比跌幅料收窄至10%~20%；2021年品院项目的推出将为明年销售端提供有力支撑。

    未结资源充裕，营收增长可期。公司上半年末预收房款62 亿元（年初69 亿元），相当于2020 年房地产结算收入（中金预计）的2.7倍。伴随着荣镜和紫薇堂项目未结利部分逐步进入竣工结算周期，我们预计公司全年营业收入增长可期，盈利料实现个位数增长。

    战略投资与科技创新投资并举，股权投资业务料持续贡献利润。

    战略投资方面，公司上半年出资4.56 亿元继续增持南京银行股份，累计持股比例达9.07%，公司拟于2020 年5 月6 日至2021 年4月30 日继续增持南京银行股份3 亿元~9 亿元。

    盈利预测与估值

    考虑到公司房地产业务结转进度及投资业务利润贡献大幅超出我们此前预期，我们上调2020/2021 年每股盈利预测35%/45%至1.69/1.73 元。公司当前股价交易于7.1/6.9 倍2020/2021 年预测市盈率。考虑到公司长期盈利不确定性仍较高，维持中性评级，上调目标价35%至12.65 元，对应7.5/7.3 倍2020/2021 年目标市盈率，较当前股价有16%的上行空间。

    风险

    公司房地产竣工结算进度不及预期；投资业务利润贡献不及预期。