事件：公司发布2023 年年报，报告期内实现营业收入82.6 亿元，同比下降16.89%，归母净利润3.42 亿元，同比下降75.06%，扣非净利润2.54 亿元，同比下降81.49%；其中四季度单季实现营业收入15.65亿元，同比下降41.26%，归母净利润-0.65 亿元，同比下降199.78%。

    　　PVA 行业景气度大幅下降，导致业绩下滑明显。报告期内，面对化工产品价格下跌、行业竞争激烈等多重困难，公司聚焦主业，瞄准高质量发展方向，高效统筹生产经营和发展安全，全面推进改革创新和转型升级，大部分产品的产销量、市场占有率仍保持稳中有增。2023 年公司核心产品聚乙烯醇（PVA）收入23.4 亿元，同比下降37.3%，毛利率18.77%，同比下降17.89 pct，销量20.7 万吨，同比增长1.9%，其中新特品种占比达70%以上，销售均价1.13万元/吨，同比下降38.5%。公司新材料产品中PVA 光学膜、PVB 中间膜收入分别为3182 万元、3.41 亿元，同比分别增长28.1%、4.55%，毛利率分别-21.55%，14.17%，同比分别下降22.13 pct、16.37 pct。

    　　近期PVA 价格企稳反弹，公司全产业链竞争力强。2024 年一季度PVA 市场均价1.15 万元/吨，环比上涨2.4%，当前PVA 市场均价1.19 万元/吨，呈现企稳反弹态势。报告期内，我国大陆地区PVA 总产能 109.6 万吨（不含台湾地区），2023 年PVA 实际产量约 80 万吨，是世界上最大的聚乙烯醇生产国，公司现有产能31 万吨/年，国内占比28.3%，拥有较强市场话语权。

    　　公司内蒙基地拥有“电石-醋酸乙烯-PVA”产业链一体化优势，安徽本部年产6 万吨乙烯法特种聚乙烯醇升级改造项目进入收尾阶段，预计2024 年5 月VAC、PVA 装置将陆续投入运营，行业竞争优势明显。

    　　新材料项目陆续达产达标，新项目开工增强成长性。公司投资新建的年产 1万吨汽车胶片级 PVB 树脂、年产 2 万吨可再分散性胶粉、年产 3.5 万吨差别化 PET 聚酯切片、年产 5000 吨功能性 PVA 树脂、年产 700 万平方米 PVA 光学薄膜、年产 700 万平方米偏光片、年产 6 万吨 VAE 乳液等十大新材料项目陆续达产达标。报告期内，公司加快科技成果转化，自主研发生产隔音胶片，已得到下游厂家验证通过；优化 VAE 乳液工艺，提升产品品质，产品质量完全可以替代进口乳液生产中高端胶粉；固化 PVA 光学薄膜 40um 至 60um 产品操作法，产品已稳定供应市场；持续推进偏光片生产改进，成功进入液晶显示行业头部企业供应链体系；年产2 万吨汽车级PVB 胶片、2000 万m2 TFT 偏光片用宽幅PVA 光学薄膜、6 万吨 VAE 乳液（二期）等项目顺利开工，发展后劲不断增强。

    　　维持“增持”投资评级。由于公司产品价格下跌，我们调整盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利润分别为3.86 亿、5.54 亿、6.63 亿元，EPS 分别为0.18、0.26、0.31 元，当前股价对应PE 分别为23、16、13 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：产品价格下跌、新项目建设不及预期、产品放量不及预期。