核心观点

    公司主营业务PVA 行业竞争格局集中，2023 年以来PVA 需求疲软，供需格局偏松。2023 年上半年实现营业收入45.62 亿元，同比减少9.85%；实现归母净利润3.47 亿元，同比减少64.24%；其中2023Q2 公司实现营业收入23.47 亿元、归母净利润2.17 亿元。未来公司将继续夯实在主营产品PVA 的龙头优势地位，多元化经营，积极进行产业链延伸，向新材料领域进行深入布局和发展，驱动业绩增长。

    事件

    公司发布2023 年半年度报告

    2023 年8 月11 日公司发布2023 半年报，2023 年上半年公司实现营业收入45.62 亿元，同比减少9.85%；实现归母净利润3.47亿元，同比减少64.24%；实现归母扣非净利润2.88 亿元，同比减少71.13%；实现基本每股收益0.16 元。其中2023Q2 公司实现营业收入23.47 亿元，同比减少7.69%，环比增加5.98%；实现归母净利润2.17 亿元，同比减少60.09%，环比增加66.76%；实现归母扣非净利润1.92 亿元。

    简评

    主营PVA 业务筑底，有望受益下游需求恢复

    2023 年上半年，受全球产业链恢复缓慢、通货膨胀居高不下等因素影响，国内工业品市场低迷，PVA 下游需求疲软。公司为国内品种最齐全的PVA 行业龙头企业，PVA 产品在国内的市场占有率高。面对不利局面，公司稳健经营，夯实行业领先地位。2023上半年公司实现营业收入45.62 亿元，同比减少9.85%；实现归母净利润3.47 亿元，同比减少64.24%。其中PVA 产品实现产量11.93 万吨，销量10.79 万吨，销售收入实现13.53 亿元，同比减少34.76%。当前PVA 市场平均价格为1.15 万元/吨，能耗双控背景下，PVA 成本支撑性强，供需关系将持续转好，加之公司产品向高端市场转型，长期价格中枢有望上行。

    新材料项目稳步推进，向产业链高附加值产品延伸公司做大主业的同时，进军新材料产业，向产业链高端发展。

    2022 年底，公司投资新建的十大新材料项目全部竣工投产，公司 产品结构得到进一步优化，初步形成了以PVA 产业为核心，以高端功能膜材料为引领的五大产业链。目前，年产700 万平方米PVA 光学膜项目基本达产达标，60um、45um 宽幅膜生产工艺已成熟掌握；年产700 万平方米偏光片项目一次性试车成功，还开发出AG25 系列、低阻抗系列等偏光片品种，在下游厂商验证中；年产1 万吨 PVB 树脂项目生产的膜级 PVB 树脂已满负荷运行，几乎全部产品将供给皖维皕盛生产PVB 胶片，同时成功开发出电子陶瓷PVB 树脂、BM-S 型高端PVB 树脂，市场前景广阔。另外，公司也在稳步推进在建项目，年产 6 万吨乙烯法特种PVA 树脂升级改造项目已于2 月份开工建设；年产2 万吨高端汽车级PVB 胶片项目计划9 月份破土动工。新材料项目的量产及产业升级项目的实施将不断推动公司转型升级，为公司中长期的发展打开成长空间。

    盈利预测与估值：预计公司2023、2024、2025 年分别实现归母净利润7.28 亿元、10.04 亿元，12.67 亿元，对应EPS 分别为0.34 元、0.46 元、0.59 元，对应PE 分别为15.33X、11.12X、8.81X。公司作为PVA 全产业链龙头企业，未来PVA 行业在原料电石收紧带来供给受限、下游需求有望稳步提升的情况下，公司主业价值有望提升，同时兼具新材料业务发展带来的成长空间。根据测算，公司营收和利润增速相对稳定，2023-2025 年归母利润复合增速为31.94%，公司PEG 指标小于1，同时参考同类型可比公司的PE 平均估值为31.8X、15.3X、11.8X。

    综合考虑公司的利润增速以及估值情况，公司当前股价仍然具备较好的投资价值，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：1、市场风险：目前我国化工、化纤和建材行业整体处于完全竞争状态，市场竞争的挑战有可能对经营造成影响；2、能源、原材料供应风险：公司目前采用电石乙炔法为主的生产工艺，能源消耗高、原材料价格波动大，成本的波动会对公司业绩带来影响；3、环保风险：公司属于化工细分行业，对于偶发因素造成的“三废”的排放处理不当，可能会对环境造成一定的污染，从而给公司的正常生产经营带来影响；4、项目进度不及预期：由于投资项目本身的时效性，宏观政策、市场环境、技术进步等因素随时可能变化，使公司新增产能存在一定的不确定性。

    敏感性分析：假设如果未来下游需求不及预期、原材料波动影响产品毛利率、公司的产能相对不及预期的背景下，公司2023-2025 年的净利润预测为6.54 亿元、9.20 亿元、11.74 亿元。