公司作为PVA 龙头企业，充分受益行业的格局改善，能耗双控下，产品价格有望维持高位，盈利能力向好，同时公司在新材料领域亦有望取得较大突破。
我们维持公司2021-2023 年EPS 预测为0.54/0.59/0.64 元/股。参考公司历史估值，考虑公司的龙头地位及高成长性，我们认为2022 年20 倍PE 是公司合理的估值水平，维持目标价12 元，维持“买入”评级。
2021 年前三季度归母净利润同比增长98.14%。公司2021 年前三季度实现营收61.86 亿元，同比+32.94%；实现归母净利润7.21 亿元，同比+98.14%；扣非归母净利6.94 亿元，同比+116.13%。从毛利率上看，公司前三季度整体销售毛利率为22.19%，较去年同期上升1.24pcts。2021 年Q3 实现单季营收24.33亿元，同比+24.09%，环比+18.51%；单季实现归母净利润2.41 亿元，同比+58.43%，环比-31.34%。
2020 年前三季度费用率整体下降，现金及现金等价物净增加3.72 亿元。从费用端看，公司2021 年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为0.44%/3.15%/3.86%/1.13%，较去年同期变动-2.29/-0.14/-0.35/-0.31pct。从现金流情况看，公司2021 年前三季度经营活动产生的现金流量净额为14.50 亿元，同比增加4.41 亿元。公司2021 年前三季度现金及现金等价物净增加额为0.35亿元。
拟投资建设年产60kt VAE 乳液项目。公司全资子公司花山公司是安徽省重要的可再分散性乳胶粉生产企业，同时也是VAE 乳液的主要下游市场。花山公司现具有年产20kt 可再分散性胶粉的生产能力，产品产销量和市场占有率居全国第二，国内市场占有率达到20%左右。2020 年4 月，公司新建花山公司年产20kt可再分散性胶粉生产线（4 万吨产能对应VAE 乳液用量5.2 万吨），该项目正在进行厂房及附属设施的建设，预计2021 年下半年建成投产。目前广西皖维VAE 乳液产能为60kt/a，公司拟在现有厂区内新建年产60kt VAE 乳液项目，总投资32779.94 万元，建设期18 个月，建成达产后，预计年均销售收入40377.93万元，年均销售利润8223.73 万元，年均税后利润6167.80 万元。
PVA 行业供需改善，能源双控下价格高位有望持续。从供给看，我国大陆地区PVA 产能99.6 万吨，占全球50%以上，经过多轮行业洗牌，国内较多中小落后产能已出清，2021 年前五大厂家产能合计85 万吨，占国内总产能超过80%，产业集中度进一步提升。从需求看，我国PVA 产销量实现同步增长，2020 年PVA 产量78.67 吨，同比+18.27%，销量68.73 万吨，同比+28.80%；产品链持续延伸开拓，下游新材料应用需求旺盛，且海外需求有望持续增加。供需格局改善下，叠加能源双控影响，PVA 价格持续走高且有望维持高位，行业景气度上行。
公司产能稳居行业前列，产业链及原材料优势明显。公司产能护城河显著，PVA产能达31 万吨/年，产销量和市占率均为国内市场30%以上；高强高模PVA 纤维产能3.5 万吨/年，产销量达国内总量60%以上、国际市场45%左右；PVB树脂、乳胶粉、PVA 光学膜等扩产项目也都在有序推进中。公司依靠自主研发能力，积极布局PVA 全产业链，上游原材料布局使得电石自供程度高，具备成本控制优势；下游产业链不断延伸，发展高附加值、精细化的特种PVA 产品，有利于实现产业链配套，培植新的利润增长点。
PVB 行业国产替代加速，公司PVB 中间膜业务未来可期。PVB 中间膜指聚乙烯醇缩丁醛胶片，技术难度在于质量稳定的原材料和生产配方，建筑、汽车、光伏是其三大下游应用产业。经过多年耕耘，国内产品性能日渐接近国外水平，进口替代为行业带来较大增长点，2020 年我国PVB 膜市场空间约72-89 亿元。
2021 年8 月，公司公告拟收购皖维皕盛100%股权，交易完成后自有PVB 树脂辅以皖维皕盛PVB 配方技术，瞄准汽车玻璃PVB 市场，将成为全国唯一涵盖PVA-PVB 树脂-PVB 中间膜全产业链的企业。伴随新产线推进及1 万吨汽车胶片级PVB 树脂项目的达产达标，公司PVB 中间膜业务市场前景十分广阔。
风险因素：产品价格波动；下游市场需求减弱；产能建设及释放不及预期；新材料领域客户拓展不及预期。
投资建议：公司作为PVA 龙头企业，充分受益行业的格局改善，“能耗双控”
下，产品价格有望维持高位，盈利能力向好，同时公司在新材料领域亦有望取得较大突破。我们维持公司2021-2023 年EPS 预测为0.54/0.59/0.64 元。参考公司历史估值，考虑公司的龙头地位及高成长性，我们认为2022 年20 倍PE是公司合理的估值水平，维持目标价12 元，维持“买入”评级。