看好PVA 整合带来的行业利好以及公司在新材料方面的投入可能将带来长期发展。上调公司2020/21/22 年EPS 预测为0.28/0.32/0.36 元/股，上调目标价至5.5 元（2020 年20 倍PE），维持“买入”评级。

    2019 年归母净利3.85 亿，同比增长196%。公司2019 年营收63.56 亿元，同比增加8.52%；归母净利3.85 亿元，同比增加196%。分季度来看，公司Q1/Q2/Q3/Q4 的归母净利润分别为4,686/12,929/12,493/8,388 万元，连续三季度实现大幅盈利（2018 年Q4 为-796 万元）。值得注意的是，2019 年公司的两大减值合计2.38 亿元（四个季度分别为1,001/5,594/8,037/9,178 万元）。公司在大幅减值计提下仍实现业绩增长的主要原因包括：1、公司主产品聚乙烯醇（PVA）量增价涨，水泥、熟料等建材产品继续保持产销两旺；2、公司积极开拓海外市场，聚乙烯醇等产品出口量稳中有升；3、新材料产品销售收入在公司的收入占比不断提高，效益逐步显现。

    PVA 格局改善已经在价格上有所体现，目前稳定。目前，国内PVA 产能在经过湘维、三维停产或退出后（各拥有10 万吨产能），主要集中在皖维、宁夏大地、内蒙双欣、中石化、长春化学等企业手中，供应格局已经转好。此前PVA 的价格在10,000-11,000 元/吨（含税出厂价，下同）左右，2018 年下半年以来，PVA价格上涨持续验证。2018 年下半年价格上涨到12,000 元/吨；2019 年上半年价格站上13,000 元/吨的平台，目前价格回调至12,400 元/吨（回调至今较稳定）。

    根据我们的测算，假定公司年产销20~25 万吨（增值税率16%、所得税25%），PVA 每涨1000 元/吨将增厚公司净利润1.3 亿~1.6 亿元。目前从公司业绩兑现情况来看也比较明显，预计景气情况将持续。

    经营质量不断夯实提升，成本有望持续下降。公司高增速是在大幅计提资产减值准备的情况下实现的，减值包括：1）信用减值，2019 年合计对持有的宝塔石化逾期承兑汇票计提坏账准备12,793.4 万元（目前宝塔石化票据15,008 万元已100%计提）；2）对本部醋酐资产组和全资子公司广西皖维醋酸乙烯资产组计提了11,016.11 万元的固定资产减值准备。若不考虑减值准备，公司二、三、四季度分月业绩平均在6,000 万元左右，高速增长来自于量价齐旺，公司经营端不断夯实、控制成本也有明显贡献。

    此外，公司还公告两个新项目。包括35kt 差别化PET 聚酯切片项目，公司聚酯分厂已具备年产4 万吨，本次扩产预计耗资12,770.14 万元，项目建设期12 个月，建成达产后，预计年均销售收入43,825.36 万元，年均利税总额4,661.71万元。20kt/年差别化可再分散乳胶粉项目，公司子公司（皖维花山）现有2 万吨产能，产销量国内第二（市占率20%），本次扩产投资13,697.46 万元，项目建设期18 个月，建成达产后，预计年均销售收入26,087.31 万元，年均利税总额3,332.13 万元。两项投资均为自有资金，公司预计投产后合计增利约8,000万。

    积极布局偏光片产业链，盈利可期。公司目前布局的PVA 光学薄膜产品完全符合TN 级、STN 级偏光片要求，TFT 级技术也取得重大突破，产品进入国内主要偏光片生产企业的供应链体系。公司本身具备年产能500 万m2 的PVA 光学薄膜生产线，近期，公司公告拟投资25,340 万元，新建年产能700 万m2 聚乙烯醇光学薄膜项目，该PVA 光学薄膜线宽幅3400mm，可应用于大尺寸LCD偏光片组，建成达产后，有望大幅增厚公司业绩。

    风险因素：1、出口贸易摩擦加剧；2、新材料光学膜、偏光片项目低于预期。

    盈利预测及估值：考虑到PVA 整合带来的行业利好以及公司在新材料方面的投入可能将带来长期发展，上调公司2020/21/22 年EPS 预测为0.28/0.32/0.36元/股（原2020/21 年预测为0.10/0.14 元/股），上调目标价至5.5 元（2020 年20 倍PE），维持“买入”评级。