2020 年净利润预计同比个位数下滑，目标价13.65 元，维持“增持”评级公司作为输液+制剂一体化平台，近期在研发、对外并购及产品过评/获批方面皆获进展，展现其战略转型决心。回顾2020 年，我们预计公司呈现个位数归母净利润下滑（疫情下门诊量下降带来输液销售疲软，部分制剂受基药调整/集采降价影响）。展望2021 年，我们预计疫情后终端需求反弹，个别新品中标集采或提供增量，但部分重磅仍面临集采落标压力。综上我们略下调公司20/21/22 年EPS 至0.97/1.05/1.14 元（前次1.04/1.12/1.23元），给予21 年PE13 倍（考虑公司后续仍存集采负面风险，较可比公司21 年PE16.3 倍折价20%），目标价13.65 元（前次13.52-14.56 元）。

    　　输液：疫情拖累逐步收窄，看好板块21 年恢复我们预计输液板块2020 年维持前三季度下滑态势（1-3Q20 收入同比降幅19%），2021 年有望逐步恢复，主因：1）1Q20 门诊住院量下降对输液板块冲击较大，2-3Q20 随着疫情有效控制和医院秩序的恢复，终端需求逐步反弹，我们预计2020 年降幅将不会进一步扩大；2）高附加值的BFS 2020年受疫情影响预计下滑，但作为公司独家及市场领先品种，看好后续持续替代低端包材品种；3）软袋/塑瓶/玻瓶收入或于20 年呈现双位数同比下滑，我们预计随着2021 年门诊恢复回归疫前增速水平；4）治疗型输液品种占比有望逐步攀升，看好后续新品上市推动输液板块毛利率上行。

    　　化药：二线新品持续发力，集采传统品种冲击偏大我们预计制药板块20 年收入个位数同比下滑（1-3Q20 慢病领域同比降幅6%，专科领域同比降幅2%），21 年恢复至5-10%收入同比增速，主因：

    　　1）慢病板块20 年预计维持个位数同比降幅。其中降压0 号基层需求稳健，20 年仍望正向增长，苯磺酸氨氯地平呈现下滑态势，穗悦/复穗悦（我们预计20 年30%以上收入同比增速）及降糖领域集采中标产品（二甲双胍缓释片、维格列汀等）或快速放量，匹伐他汀20 年预计正向增长，但因集采落标21 年后或下滑；2）专科板块20 年收入或持平，虽小儿氨基酸受疫情拖累下滑，但肾科/精神领域预计都呈现双位数增长，21 年或维持该态势。

    　　战略布局：加大研发及创新力度，内生+外延并举面临低增长的大输液市场及全国性仿制药集采压力，公司谋求战略转型：1）背靠账面现金充沛（9M20：22.7 亿元），公司将原先分散的研发队伍进行整合，全年预计持续加大研发投入（近期亦拟投资4 亿用于研发中心项目建设）；2） 积极推进仿制药集群（目前共有10+品种过评），其中二甲双胍缓释片/非那雄胺片/缬沙坦胶囊/维格列汀片等新品中标第三批集采，看好攫取市场份额，叠加新上市枸橼酸咖啡因及普瑞巴林胶囊增厚小儿/神经产品线；3）加大创新药及生物药布局，加块BD 步伐（公司20 年12 月收购东营天东39%股权，聚焦其抗凝血肝素类药物），内生+外延推动转型加速。

    　　风险提示：大输液恢复速度慢于预期，集采品种及降价幅度超预期，研发进度有所放缓。