事件：

    华润双鹤2018 年一季度报告，2018 年Q1 公司实现营业收入21.38 亿元，同比增加39.90%；归属于上市公司股东的净利3.00 亿元，同比增加27.94%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利2.92 亿元，同比增加26.84%。实现EPS 为0.35 元。

    观点：

    1、收入和利润端均大幅超预期，经营性现金流持续向好公司2018 年Q1 营业收入21.38 亿元，增速39.90%；归母净利润3.00 亿元，增速27.94%；扣非净利润2.92 亿元，增速26.84%。其中海南中化并表约1000 万，扣除并表影响，公司内生业绩增速也接近24%，大幅超市场预期（市场对双鹤整体预期在15-20%）。收入端接近40%的增速有一定低开转高开的影响，但主要由于输液板块集中度提升及流感爆发行业整体回暖。

    公司整体内生经营情况良好，经营性现金流逐季增加，未来伴随着输液结构优化、制剂板块核心品种高速增长拉动，我们判断2018 年双鹤利润增速有望整体向上加速至20-25%，2018 年PE 仅20 倍，同时公司作为华润系化药平台，外延预期依然强烈，在这个时间点我们强烈推荐！

    分业务板块来看收入端：

    公司2018 年Q1 输液板块收入7.58 亿元，同比增长44.40%，有一定低开转高开的因素，但我们判断主要还是流感爆发行情叠加结构优化调整，软袋和直软不断替代塑瓶所致，输液板块结构调整优化进度提速，一季度大输液大超预期。二季度之后流感爆发的影响将逐步弱化，输液板块未来的增速会放缓，但结构优化会不断进行，带来毛利率提升和盈利能力的提升。

    非输液板块收入收入13.58 亿元，同比增长42.38%，较去年增速也有了较大提升。其中慢病业务收入8.08 亿元（+39.35%），专科业务板块收入1.67 亿元（+44.32%），专科业务板块表现优异、慢病业务增速也略超预期。

    从毛利率的角度：公司综合毛利率64.77%，较去年同期上升9.78%，其中输液板块毛利率53.09%，持续提升（+12.09%），输液板块结构相较中报还在持续优化。

    非输液板块毛利率71.29%，也在提升（+8.59%），其中慢病平台提升3.04%，专科业务线条毛利提升明显（+10.23%）。

    从产品的角度，公司拥有降压0 号、压氏达、穗悦、冠爽、糖适平、珂立苏、利复星等销量过亿产品，今年新增四个过亿产品，分别为硝苯地平、小儿氨基酸、腹膜透析液、BFS 输液。我们综合样本医院终端和草根调研口径推测一季度压氏达、穗悦、匹伐他汀等品种销量有20%以上高速增长。

    财务指标方面，公司销售费用率37.36%，较去年同期（22.70%）提升14.66pp，主要是公司产品推广力度有所加大（新品匹伐、珂立苏等）叠加低开转高开。管理费用率7.71%，较去年同期（10.60%）下降2.89pp，管理费用控制良好。综合毛利率64.77%，较去年同期大幅上升9.78pp，有两票制的影响，另一方面也反应产品结构的不断优化，各项财务指标良好

    展望2018，我们预计公司收入端内生有望提速至20%，全年业绩有望过10 亿。

    输液板块会随着产品结构的优化有所好转（结构调整、BFS 放量），软包装进一步完成替代。

    制剂板块高速增长（匹伐他汀进入医保维持30%-40%高增速，儿童药政策倾向珂立苏维持30%-40%高增速，压氏达10%增速，二线品种二甲双胍、复穗悦、硝苯地平等持续带来增量）。

    2、公司投资逻辑再梳理，低估值优质标的，未来受益于一致性评价公司目前已基本完成从输液龙头到化药平台的华丽转型，未来将重点发展制剂板块。预计公司2018 年受益于大输液行业回暖+结构调整，核心制剂品种高速增长，收入利润有望高于行业平均增速，业绩有望超过10亿，公司2018 年PE 仅为20 倍，若按后续外延有进展，对应2018 年PE 将更低。

    业绩方面：我们预计公司收入端将保持10-15%稳健增长，我们推测BFS，匹伐他汀、珂立苏都将延续今年高增速势头，另外新进入医保的缬沙坦氢氯噻嗪和血液滤过置换液也有一定弹性，其他核心品种稳健增长，0 号提价仍有一定空间，有望提供业绩弹性。外延并购是公司未来另一大看点，海南中化高效落地后续值得期待，外延的落地有望继续增厚公司利润。

    估值方面：随着公司业务结构改善，公司非输液产品收入、毛利占比均显著提升。而在输液业务中，毛利率较高的治疗、营养输液占比明显提升，而在基础输液中直软、817、BFS 等软包产品占比又得到提升，应为公司存量业务带来估值上的提升。华润医药目前已整体上市，经营层面有望持续改善，公司是儿童药主题相关标的，应享受更高估值。

    一致性评价：公司也是一致性评价收益标的，目前正在积极加快仿制药一致性评价工作，推进产品数十个，已有4 个重点产品完成BE 试验。预计将较快完成一致性评价的品种有左乙拉西坦，氨氯地平，克拉唑嗪（赛科）、替硝唑（利民）、二甲双胍、匹伐他汀等，未来这些品种通过一致性评价之后有望进一步拉动慢病平台的增长。

    结论：

    预计公司2018-2020 年营收分别为75.27 亿元、87.84 亿元和102.00 亿元，归属于上市公司股东净利润分别为10.19 亿元、12.07 亿元和13.85 亿元，增速分别为20.97%、1843%、14.74%，EPS 分别为1.17 元、1.39 元和1.59 元，对应PE 分别为20X、17X 和15X。我们认为公司为低估值有变化优质标的，各项业务改善推进良好，维持公司“强烈推荐”评级。

    风险提示：

    外延并购落地低于预期，输液新品推广不达预期