投资要点：

    国投资本打造多元化金控平台。2015 年以来国投资本先后收购安信证券、国投资本控股，成为一家业务覆盖证券、信托、基金、期货、保险等多个金融领域的央企上市金融控股平台。公司控股股东为国投公司，是中央直接管理的国有重要骨干企业，是中央企业中唯一的投资控股公司，下属实业板块和前瞻性战略板块拥有多家公司，国投资本作为国投公司旗下唯一的金融业务投资与管理平台，可与控股股东旗下资源有效地进行产融结合。

    安信证券综合实力排名靠前。从规模类总量指标来看，安信证券总资产和净资产分别排名行业第16 名和第17 名；从盈利类总量指标来看，营业收入和净利润均进入行业前15，ROE 水平排名波动较大，2019 年排名行业第16 名。投行业务股权承销方面具备优势，项目集中在经济发达地区，行业分布集中在医药生物和机械设备等，IPO 项目储备达23 个，主要为科创板和创业板项目；经纪业务营业网点数量行业领先，具备较强的客户基础，市场份额较为稳固；信用业务方面，两融市场份额提升，股票质押严控风险，项目质量较高，减值计提较少。

    国投泰康信托积极调整业务结构，信托报酬率稳步提升。在资管新规实施和行业从严监管的大背景下，公司积极调整业务结构，虽然总信托规模有所下滑，但主动管理规模和占比持续提升，从2016 年的177 亿提升至2019 年的881 亿，占比由7%提升至44%。优化结构的同时，公司信托报酬率持续提升，2019 年已高于行业平均水平，与上市信托公司平均水平较为接近。2019 年公司ROE 超过上市公司平均水平。

    首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计国投资本2020E-2023E 的营业收入为141 亿、153 亿、166 亿和176 亿，归母净利润为46 亿、51 亿、55 亿和60 亿，对应的同比增速为55.3%、9.8%、9.4%和8.8%。我们采用分部估值法对国投资本进行估值，安信证券部分采用PB 估值，可比券商平均PB 估值为1.54 倍，我们预测2021 年末安信证券归母净资产为402 亿，对应安信证券价值为619 亿；国投泰康信托部分采用PE 估值，可比信托公司平均PE 估值为15.7 倍，我们预测2021 年国投泰康信托的归母净利润为12.6 亿，国投资本持股比例为61.29%，对应国投泰康信托价值为121 亿；其他参股子公司给予1 倍PB 估值。考虑市场对金控公司对给予一定折价，我们给予国投资本10%的折价，则目标估值为677 亿，对应每股股价为16.0 元，距离最新收盘价有19.6%的空间，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：信托业务监管持续趋严导致信托资产规模持续下降，业务转型缓慢，主动管理规模和信托报酬率未能持续提升；股票市场大幅调整，证券业务收入大幅下降；资本市场改革不及预期。