历史上的黑电行业：成熟稳定，利润微薄。过去十年来，全球电视销量基本在2.1亿台-2.4 亿台之间波动，单年份的销量增减幅度基本落在正负个位数以内。从盈利能力来看，黑电企业多数时间处于低毛利率、低利润率的境况中。究其原因，面板占到黑电的成本比例高、话语权大，电视终端格局又难以改善，因此黑电企业两头受挤压，盈利空间有限。过去很长一段时间里，黑电成为跟随面板周期波动的周期性行业，上游降价下游才有改善空间。所以谈到黑电的盈利能力变化，我们认为核心需要关注两件事情：1.上游面板的变化。2.下游竞争格局的变化。

    　　我们认为目前黑电的上游面板与下游竞争格局都在发生一些积极的变化。面板层面，格局的变化与终端需求的疲弱使得面板结束了跑马圈地、大扩产能的时代。

    　　中资主导下，产线变化带来的产能大幅变化，转变为控稼动率带来的小幅周期波动。下游整机厂有望从面板价格大幅波动带来的被动局面中解脱出来。格局层面，互联网厂商对行业的席卷落下帷幕，小米亦开始在性价比的基础上做高端化、大屏化的尝试，提升在黑电行业中盈利的可能。行业的竞争环境有望得到进一步改善。在此基础之上，产品结构升级，行业的高端化及大屏化趋势不变。我们判断，ULEDX，Miniled，Oled 等新技术有望提升行业的高端化占比进而提升公司利润率水平。

    　　2021 年以来，海信视像在原本“1+4”的产业结构基础上，进一步完成了“1+（4+N）”的大显示产业布局。其中，“1”是指处于高质量发展阶段的智慧显示终端业务；“4+N”是指处于高速发展阶段的新显示新业务，其中，4 是指激光显示、商用显示、云服务、芯片四大核心，N 是指有广阔延展空间的新型显示。公司在高端领域三大技术共同引领，高端LCD（ULED）、激光和LED 显示技术全方位深度布局。ULED 发展迅速，快速占领高端市场。激光作为行业领导者，加速拓品扩容及产业链延伸。MiniLED 家用显示产品全球行业一流，Mini 及MicroLED 布局至最前端芯片。

    　　治理确定性增强，变革持续深化。2020 年底公司完成混改、引入战投及新管理层。完成混改与管理层更新后的海信视像稳扎稳打，持续超额完成股权激励目标，近几年实现了利润率的持续提升。即使是在内外部环境艰巨的2022 年，公司依然实现了净利率的同比提升。我们认为，产业端的变化为公司提供β，1+（4+N）大显示产业布局与混改变革为公司提供α，两者合力下海信视像有望继续实现收入的扩张与利润率的提升。

    　　盈利预测与风险提示。我们预计公司2023-2025 年实现净利润21.91 亿元，25.63亿元及30.79 亿元，参考可比公司及行业，给予公司2023 年15-18XPE 估值，对应合理价值区间为25.2-30.24 元，给予“优于大市”评级。风险提示。上游面板价格波动；竞争态势趋紧。