一季报业绩超市场预期。公司2021 年实现营业收入468 亿元，同比增长19.0%，实现归母净利润11.4 亿元，同比下滑4.8%，实现扣非归母净利润8.0 亿元，同比增长77.6%，归母净利润同比微降主要受到政府补助、投资收益同比减少2.9 亿元影响，其中公司2021 年四季度实现收入129 亿元，同比增长8.8%，实现归母净利润5.1 亿元，同比下滑17.5%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利0.87 元（含税），共计分配1.13 亿元，加上公司年内以现金为对价回购股份的2.68 亿元，21 年累计拟分配现金分红总额为3.8 亿元，对应分红率33.5%。公司2022 年一季度实现营业收入102 亿元，同比下滑1.9%，实现归母净利润3.0 亿元，同比增长47.2%，实现扣非归母净利润2.2 亿元，同比增长83.5%，公司一季度整体表现超市场预期。

    　　销售分拆：（1）分产品来看，公司智慧显示终端业务21 年全年实现营业收入378 亿元，同比增长20.9%，毛利率同比下滑2.9pct 至13.9%，新显示新业务全年实现营业收入46 亿元，同比增长41.0%，毛利率同比下滑0.7pct至34.3%。（2）分地区看，国内业务全年实现营业收入197 亿元，同比增长23.4%，毛利率同比下滑3.9pct 至22.6%，海外业务全年实现营业收入234亿元，同比增长20.7%毛利率同比下滑1.1pct 至11.3%。（3）分销售模式看，国内直销模式全年实现营业收入48 亿元，同比增长54.2%，毛利率同比下滑3.9pct 至30.7%，国内经销及其他模式全年实现营业收入149 亿元，同比增长20.0%，毛利率同比下滑4.9pct 至20.0%。

    　　毛利率环比持续改善。剔除运费调入营业成本的会计准则影响，公司21Q4/ 21全年/ 22Q1 毛利率分别同比变动-3.0pct/ -1.6pct/ +1.7pct 至15.8%/ 16.3%/17.4%，21 年盈利下滑主要受到面板价格同比大幅提升及海运运费大幅提升影响。费用端，公司21 年销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.9pct/-0.1pct/ -0.5pct/ 0.0%至7.6%/ 1.4%/ 4.0%/ 0.1%，22Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.1pct/ +0.3pct/ +0.4pct/ +0.1pct 至7.3%/ 1.7%/4.5%/ 0.3%，21 全年/22Q1 综合费用率分别同比变动-1.5pct/ +0.7pct，综合带来21 全年/ 21Q4/ 22Q1 净利率分别同比变动-0.5pct/ -1.5pct/ +1.4pct 至3.4%/ 4.8%/ 4.3%。

    　　年内盈利能力有望持续提升。公司21Q4/ 22Q1 毛利率分别环比提升1.6pct/1.1pct 至16.3%/ 17.4%，我们认为盈利能力改善主要来自：（1）面板价格大幅下降。21 年7 月受终端电视市场景气下滑、下游黑电厂商囤货积极性减弱等因素影响，液晶面板市场结束历时约一年半的涨价周期进入快速降价通道，以32 吋面板为例，至22 年初已从89 美金高点回落至38 美金，降价幅度高达57%，液晶面板占电视整体制造费用比例约为70%，面板价格的下降直接带动下游黑电行业盈利改善，考虑到上游核心零部件价格传导周期影响，我们认为面板下降有望支撑公司智慧显示终端业务未来至少两个季度的盈利能力。（2）TVS 公司经营改善。21 年TVS 公司实现营业收入44.8 亿元，实现净利润2.0 亿元，净利率同比继续提升1.2pct 至4.4%，TVS 公司经营的不断改善有望拉动公司海外业务盈利能力持续提升。（3）新兴业务收入占比提升。21 年公司新显示业务收入占比同比提升1.5pct 至9.8%，新显示业务相较公司传统液晶电视业务盈利能力更高，我们测算结构改善带动公司21 年毛利率同比提升约0.3pct。

    　　新兴业务快速发展，激光电视单价继续下行。（1）激光电视，21 年激光电视维持高景气，据奥维云网统计，21 年激光电视行业销售量/销售额分别同比增长32%/28%至28 万台/47 亿元，海信占比超过40%，22 年海信持续拓宽产品价格带，3 月底发布新品L5G，75 吋/85 吋含屏价格分别下探至7999/10999元，4 月发布120 吋全色激光电视120L9-PRO，售价12 万元，进一步向上拓展激光电视巨屏尺寸及视听体验上限，预计价格带的拓宽有望帮助公司稳固激光电视业务市场优势，在行业高速发展期不断撷取发展红利；（2）云服务，公司21 年家庭互联网云平台稳定发展，用户活跃度及付费率均实现稳健增长，此外，公司在VR、XR 及MR 布局上也各有突破，预期未来云服务业务有望改善公司盈利能力并帮助公司培育用户粘性及品牌忠诚度；（3）芯片业务，公司芯片核心技术不断突破，已开始量产8K TV TCON 芯片，同时于22 年1 月发布中国首颗全自研8K AI 画质芯片，预期未来高端芯片的不断突破有望为公司高端液晶电视产品提升技术优势及产品差异化；（4）商显业务，21 年公司智慧教育/ 智慧办公/ 智能显示业务收入分别同比增长20%/312%/21%，教育交互式触控平板和会议平板销售额位居全国第四。我国商显市场空间广阔，总规模已达千亿级别，且仍保持20%以上的年化复合增速，商显业务与海信传统显示业务的协同有望帮助公司不断拓展国内外商显市场。

    　　年内发布限制性股票激励计划。公司年内发布21 年限制性股权激励计划，拟授予226 名董事、高管及核心骨干人员限制性股票2170.8 万股，占公司总股本的1.66%，股票来源为回购股份，授予价格为8.57 元/股，本次激励计划公司层面业绩考核为21/22/23 年扣非净利润较20 年增长率分别不低于30%/55%/85%，以业绩考核最低达成值计算，20-23 年扣非净利润年化复合增速不低于22.8%，充分彰显管理层对公司未来经营的积极预期。

    　　盈利预测与投资评级。二季度人民币汇率大幅贬值，有利于公司海外业务盈利恢复，叠加面板价格维持低位、海运价格高点回落、“世界杯年”推动终端需求、激光电视行业维持高景气等因素对公司收入及业绩端的积极促进作用，我们预计公司2022-2024 年收入分别为528 亿元、581 亿元和639 亿元，分别同比增长13%、10%和10%，归母净利润分别为15.0 亿元、19.2 亿元和22.1 亿元，分别同比增长32%、28%和15%，对应估值分别为9 倍、7 倍和6 倍，维持"强烈推荐-A"投资评级。

    　　风险提示：宏观消费景气下滑、市场竞争加剧、海运运费大幅上升、人民币汇率大幅升值。