事件:

    　　2026 年4 月23 日晚，厦门象屿发布2025 年年报：2025 年，公司实现营业收入4103 亿元，同比+11.9%；归母净利12.93 亿元，同比-8.9%。

    　　投资要点:

    　　大宗商品货量回升，营收增长2025 年公司实现营收4103 亿元，同比+11.9%；营收拆分看，大宗商品经营/物流/生产制造业务分别实现营收3852/117/127 亿元，同比分别+11.6%/+24.3%/+14.2%。大宗商品经营货量实现2.66 亿吨，同比增长18.5%，带动营收同比增幅超过10%。具体货种看，金属矿产/能源化工/农产品/新能源货量分别实现1.49 亿吨/0.99 亿吨/1677 万吨/120 万吨， 同比分别+6.8%/+40.5%+20.7%/+122.5%。受益于国际化业务发展，公司能源化工、农产品等经营货量实现高增；新能源业务通过构建上下游客商结构，打通服务链条，整体经营货量实现同比增长超120%。

    　　归母净利受期货浮亏影响同比下降， 扣非净利实现同比高增2025 年公司实现归母净利润12.93 亿元，同比-8.9%。其中Q1~4单季度归母净利润分别为5.09/5.23/6.01/-3.40 亿元，同比分别+24.9%/+40.8%/+443.2%/-164.3%，四季度受期货套保产生的期货浮亏影响，产生较多当期损益致四季度利润下滑明显。全年看，2025年公司扣非净利润实现17.85 亿元，同比高增339.1%。

    　　搭建物流服务体系，大宗商品物流业务营收同比+24% 2025 年公司大宗商品物流业务实现营收117 亿元，同比+24.3%。其中综合物流/铁路物流/新能源物流/铝产业物流/农产品物流分别实现营收54/33/13/11/6 亿元，同比分别+8%/+15%/+16%/+606%/+136%。综合物流业务持续开拓产业型客户及巩固海外核心物流节点，实现业务量稳步提升；铁路物流深耕煤、铝等核心品种，盘活自有资源，经营质效显著提升；新能源物流聚焦东南亚、非洲核心市场，国际多事联运服务取得较快发展；铝产业及农产品物流业务体量较小，增量明显。

    　　造船业务产能持续提升，利润率稳居行业前列公司切入有赋能价值的生产制造环节，形成“供应链服务+生产制造”的产业链运营模式，2025 年生产制造业务实现营收127 亿元，同比+14.2%。其中造船业务实现营收64 亿元，同比+8.8%，对应毛利率17.32%。

    　　2025 年公司承接新船订单53 艘，交付28 艘，进一步缩短交付周期；同时顺利完成启动船厂投产，后续满产后预计板块整体产能将提升超40%。

    　　供应链业务企稳回升，盈利有望持续向好工业企业生产活动逐渐复苏活跃，供应链企业有望受益于下游需求回暖，收益水平修复。

    　　公司作为供应链龙头企业，经营货量稳步扩大，规模效益逐渐显现，行业市占率及大宗商品单吨毛利均有望持续提升。同时公司风控管理水平也在不断提高，整体盈利水平有望持续向好回升。

    　　盈利预测和投资评级我们预计公司2026-2028 年公司实现营收4345、4542、4675 亿元，同比分别+5.9%、+4.6%、+3.2%，对应实现归母净利润分别为21.47、26.29、29.31 亿元，同比分别+66.1%、+22.4%、+11.5%，对应每股收益分别为0.76、0.93、1.03 元，4月23 日收盘价对应PE 分别为9.76、7.97、7.15 倍。公司作为大宗供应链行业龙头，产业链持续延伸，综合服务能力不断强化，业绩有望企稳回升。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示宏观经济不及预期风险；大宗商品价格波动风险；客商信用风险；国际业务拓展风险；行业竞争加剧风险；分红比例不及预期。