投资要点

    　　业绩简评：2022 年，公司实现收入/ 归母净利润/ 扣非净利润5381/ 26.4/26.6 亿元，同比+16%/ +20%/ +22%；2023Q1，公司实现收入/归母净利润/ 扣非净利润1292/ 5.5/ 0.45 亿元，同比+13%/ +15%/ -94%。公司非经常项主要包含对冲套保的损益，因此归母利润更能反映实际盈利。总体上看，公司2022 年年报及2023 年一季报业绩均符合预期。

    　　业务结构优化，净利率呈现趋势性改善：2022 年销售毛利率/净利率分别为2.13%/0.70%，同比-0.05pct/ +0.11pct；2023Q1 公司销售毛利率/净利率分别为2.12%/ 0.59%，同比-0.58%/ -0.03pct。随着公司业务结构改善，公司2022 年净利润率明显提升。2023Q1 在计提1.48 亿元哈农商行投资亏损的情况下净利率仍持平，公司净利率改善的趋势仍在持续。

    　　新能源、铝等新产业链高增验证横向复制能力：公司供应链业务板块新产业链实现高增，2022 年公司铝产业链毛利润同比增长102%，新能源产业链毛利润同比增长163%。公司将成熟模式横向复制到新产业链，而2022 年铝、新能源等产业链的高增验证公司横向复制的成长模式。

    　　大客户数量提升改善经营稳定性：2022 年底公司客户数量达1.4 万家，2020~22 年CAGR 达13%；其中年业务规模大于3 亿元的客户达408家，2020~22 年CAGR 达32%。与大型客户的合作更稳定、经营风险更低，也更能发挥公司一体化供应链服务的优势。

    　　维持较高比例分红的分红政策：公司计划向全体股东每10 股分红6.1 元（含税），分红率达56%，静态股息率（对应4 月28 日收盘价）为5.7%。

    　　公司2019 年以来每年的分红率都在50%或以上。

    　　盈利预测与投资评级：公司是国内大宗供应链龙头企业，2022 年公司市占率仅1%。公司管理能力和团队激励机制优秀，并具备行业领先的物流资源壁垒和数智化能力，我们看好公司未来市场份额继续提升。考虑到2023Q1 哈农商行减值产生的投资亏损，我们将公司2023~24 年归母净利润预期从35.0/ 42.2 亿元调整至34.6/ 42.2 亿元，预计2025 年公司归母净利润预测为49.2 亿元，同比增速为31%/ 22%/ 17%，对应4 月28日收盘价为7/ 6/ 5 倍P/E，维持“买入”评级。

    　　风险提示：定增落地时间，宏观经济，极端天气等。