事件：公司发布2022 年报及2023 年一季报。公司2022 年实现营业收入5381亿元，同比上涨16.4%（调整后）；实现归母净利润26.4 亿元，同比上涨20.2%（调整后）；实现扣非归母净利润26.6 亿元，同比上涨21.8%（调整后）。公司拟派发现金股利（税前）0.61 元/股，现金分红率约56%。公司2023 年一季度营业收入约1292 亿元，同比增长13.4%（调整后）；归母净利润约5.5 亿元，同比增长14.5%（调整后）；扣非归母净利润约0.45 亿元，同比下降94%（调整后）；剔除哈尔滨农商行（计提不良贷款减值准备）影响，公司2023 年一季度实现净利润约7.0 亿元，同比增长45%。

    　　大宗商品分销业务仍保持较快增长。公司2022 年大宗商品经营货量约1.98亿吨，同比增长约3.3%，其中金属矿产、农产品、能源化工品、新能源产品经营货量（调整后）分别约1.17 亿吨、0.18 亿吨、0.63 亿吨、21 万吨，分别同比变化约-5.7%、+19.4%、+19.6%、+22.2%；金属矿产、农产品、能源化工品、新能源产品经营分别实现营业收入约3,491 亿元、520 亿元、919 亿元、251 亿元，分别同比增长约8.0%、12.5%、34.9%、176%。综合以上，公司22 年大宗商品分销业务实现营业收入约5,207 亿元，同比增长16.0%。

    　　公司2022 年实现大宗商品物流服务收入约76.9 亿元，同比增加约4.5%，其中综合物流服务、农产品物流服务、铁路物流服务分别实现营业收入64.0 亿元、3.1 亿元、9.8 亿元，分别同比变化+9.8%、-16.1%、-15.3%。

    　　优化业务结构，公司ROE 水平继续抬升。公司2022 年整体毛利率约2.13%，同比减少0.06pct；销售净利率约0.70%，同比增加0.11pct；加权平均ROE 为18.06%，同比增加0.92pct。公司盈利水平上升的主要原因是公司不断提高风险管控能力、优化业务结构、挖掘供应链多元服务价值，其中黑色金属供应链尽管经营货量、营业收入有所下滑，但在优化采购渠道降低采购成本，逐步提高焦煤、焦炭比重后，整体毛利及毛利率实现较大幅度提升；铝供应链由于品类结构变化导致整体经营货量有所下滑，但还原期货套保后毛利实现翻倍增长。

    　　积极面对市场变化，推动业务不断增长。2023 年，国际大宗商品价格预计高位波动，输入性通胀压力仍然存在，但我国经济稳增长具有坚实基础，公司将继续坚持质的稳步提升和量的合理增长，争取实现营业收入6,124 亿元，控制成本费用在6,062 亿元以内。

    　　投资建议：公司大宗供应链业务经营稳健，市场份额、ROE 有望同步提升；公司拟通过定增引入战略投资者，帮助提高公司物流服务效率和供应链综合服务能力。暂不考虑增发，我们上调公司23-24 年净利润预测2%/1%分别至31.6亿元、38.0 亿元、新增25 年净利润预测45.5 亿元；维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：商品价格波动风险，导致客户违约；经营风险，如合作方违约、货物损失等；资金风险，如评级下降导致的资金成本上升等。