公司披露21 年三季报，业绩超预期。21 年前三季度营收3444.2 亿元，同比+27.9%，归母净利润16.6 亿元，同比+77.6%，扣非归母净利为17.6 亿元，同比+84.1%；21Q3 营收1268.5 亿元，同比+19.5%，归母净利5.19 亿元，同比+95.1%，扣非归母净利为5.9 亿元，同比+17.5%。

    　　大宗价格上涨叠加业务量增长带动业绩高增长，Q3 增速略有收窄。年初以来/Q3 单季度大宗商品总指数上涨9.9%/1.4%，钢铁类上涨25.9%/4.2%，有色类上涨25.2%/3.7%，农产品类上涨4.2%/-1.0%，能源类上涨34%/5.9%。公司前三季度经营金属矿产、农产品、能源化工货量分别达到7231 万吨/959 万吨/6341 万吨，合计1.45 亿吨，同比+14%。量价齐升带来公司营业收入及利润增幅明显，前三季度公司整体毛利率为2.26%，同比+ 0.53pcts，Q3 毛利率为2.11%，同比+0.26pcts，环比+0.02pcts。Q3 营收相比前两季度增速放缓，一定程度上是受国内能耗双控造成钢铁等品类业务量下降以及去年高基数影响。

    　　供应链业务转型持续进行，盈利质量提升明显。公司从客户结构、商品组合和综合服务方面持续进行供应链转型：（1）提升制造业企业服务占比提升盈利稳定性；（2）布局金属矿产、农产品、能源化工三大板块，降低单一品种经营波动性；（3）前三季度服务/金融/交易收益毛利贡献分别为31 亿元/17 亿元/19 亿元，供应链服务成为主要利润贡献来源。

    　　盈利预测与投资建议。预计21-23 年归母净利润分别为23.7/29.4/37.5亿元，同比增长82.6%/23.8%/27.6%，最新收盘价对应21 年PE 为6.93X。我们认为能源等大宗商品持续高景气将带来业绩持续增长，且公司业务转型使得盈利稳健性增强。给予公司21 年10 倍PE，对应合理价值为11.0 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：大宗市场波动剧烈；宏观经济下滑；业务拓展不及预期。