投资要点

    　　公司发布20 23 年中期报告：23H1，公司实现营收8.37 亿元/同比+291.09%、归母净利润2.00 亿元/22H1 亏损1.72 亿元（此前业绩预告1.90-2.28 亿元）、扣非归母净利润2.01 亿元/22H1 亏损1.72 亿元，其中，23Q1/Q2 营收分别较19 年同期增长27.9%和7.6%，归母净利润分别较19 年同期增长174.0%和下降6.4%。

    　　财务指标：1）毛利率：门票业务受免票影响拖累整体毛利率。23H1 毛利率为52.68%，较19H1 下降1.41pct，主要由于门票优惠政策影响，其中，索道/门票/酒店餐饮毛利率分别较19H1 变动+0.84pct/-37.85pct/-3.66pct。2）期间费率：销售费用受广告宣传费用下降改善显著。23H1 期间费用率20.87%，较19H1 上升0.76pct，其中销售/管理/财务费用率分别较19 年变动-4.62/+4.57/+0.8pct；销售费用下降主要来自广告宣传费，23H1 为812 万元，较19H1 下降80%；管理费用上升主要来自职工薪酬，23H1 为1.06 亿元，较19H1 增长58%。3）现金流：23H1 实现经营性净现金流3.43 亿元，较19H1 增长167.14%。

    　　门票及索道客流恢复增长。23H1 进山游客209.16 万人，较19H1 增长28.8%，索道及缆车累计运送游客416.56 万人次，较19H1 增长27.5%，门票收入口径客单价为55.7 元，较19H1 下降10%，乘索率为1.99 次/人，较19H1 下降1%。

    　　酒店搭建“雲”字号品牌矩阵，餐饮加速扩张。23H1 酒店餐饮收入已超出19 年同期，除现有酒店外，搭建了以“雲麓”为主品牌的“雲”字号品牌矩阵，其中雲亼·曙光里和雲亼·狮林崖舍为高山精品山宿、雲野@排云型旅酒店为超中端生活方式主题酒店，餐饮板块加速业务领域的扩张；另外，推进北海宾馆环境整治改造、平湖假日酒店改造和汤泉大酒店改造项目。

    　　精准发力拓市场、抢客源。一是精准制定市场政策。推出景区门票“免减优”活动；二是精准拓展专项市场，面向长三角市场，公司高管带队主动出击，积极开拓入境游市场和出境游市场；针对疗休养市场、亲子研学市场、大客户市场及私人定制游市场，深化外部合作并设计专项旅游产品；三是精准联动跨界合作。

    　　花山谜窟和太平湖项目23H1 分别亏损2,313.83 万元和264.42 万元。

    　　盈利预测与投资建议：公司抓复苏能力领先，23H1 客流增长领跑行业，山上业务迎来快速增长，布局新酒店产品及对存量酒店进行升级改造，山下积极发力花山谜窟和太平湖项目，带来新增长点；公司资源禀赋强且管理效率高，预计2023-2025 年归母净利润为4.4/4.8/5.4 亿元，9 月22 日收盘价对应的PE 分别为20.2/18.5/16.4 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：客流增长不及预期、公司治理风险、旅游行业系统性风险等。