公司积极顺应行业多元化+休闲+数字化旅游转型趋势，围绕黄山核心景区，在经营方面通过巩固内生业务、拓展外延业务寻求稳定增长，在战略方面通过多业态布局+超级IP 打造产业与价值护城河，随着疫后客流量加速修复，有望迎来全新发展。

    　　支撑评级的要点

    　　依托稀缺资源布局旅游全产业链，成就中国旅游第一股。公司是黄山市国资委下属国有控股公司，依托“黄山”垄断性自然资源构建景区、索道、酒店、旅行社以及徽菜全产业链布局。公司财务状况稳健，2021/22Q1-3 实现收入8.95/6.00 亿元，同比20.84%/-10.25%，归母净利润0.43/-0.61 亿元，系疫情反复影响客流恢复，随行业复苏有望逐步修复。

    　　供求双侧促进行业向多元化+休闲+数字化旅游转型。国家对重点国有景区施行“门票降价”政策，倒逼其从门票经济向多元化经济转型发展；疫情的不确定性提升本地游、周边游、数字科技化旅游热度；游客需求转变拉动行业由观光游转型至休闲度假游，旅游企业的挑战与机遇并存。

    　　公司业务疫后积极转型修复，内生+外延谋求可持续发展。内生：景区与索道板块是公司的传统核心业务，盈利能力最强，静待疫后客流量修复叠加新项目落地带来业绩弹性；酒店与旅行社板块积极布局多元化产品，乘行业转型之势贡献业绩增量。外延：一方面通过黄山赛富基金开展资本运作，另一方面战略扩张徽菜板块，全国范围探索公司成长空间。

    　　多业态布局+超级IP 打造护城河，区位优势+数智化助力全局发展。战略方面，公司通过“山水村窟”多业态产品组合战略培育产业护城河，利用“黄山”超级旅游IP 打造价值护城河，战略推动黄山的永续动态发展。区位方面，公司旅游目的地体系处于长三角腹地，新增“昌景黄”、“池黄”高铁有望进一步利好客流增长。底层优化方面，公司顺应行业趋势，依托底层数智化发展，积极赋能智慧平台管理、产品服务创新与新媒体营销。

    　　估值

    　　公司作为多元化布局的超级IP 旅游公司，通过内生巩固叠加外延创新完善全域旅游布局，曾经的“旅游第一股”有望焕新颜， 我们预计2022-2024 年公司实现收入7.36/14.24/17.11 亿元， EPS 分别为-0.19/0.32/0.52 元，对应PE 分别为-65.0/39.4/24.3 倍。首次覆盖，给予增持评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　行业复苏不及预期、转型及扩张落地难度大等风险。