事件概述：公司2022Q1 实现营收1.3 亿元/-12.1%，恢复至19 年同期的49%；归母净利润为-0.8 亿元，同比增亏0.5 亿元；扣非归母净利润-0.9 亿元，同比增亏0.5亿元。

    公司21Q1-Q4 营收较19 年恢复度分别为56%/68%/41%/62%，归母净利润分别为-0.32/0.66/-0.1/0.19 亿元，Q1 及Q3 恢复度为负，较19 年不可比，Q2 及Q4 恢复度分别为46%/450%。22Q1 营收较19 年恢复度为49%，接近去年同期水平，但归母净亏损较去年同期增加0.52 亿元，较19 年同期的0.24 亿元少1.08 亿元，不及预期，主要系疫情影响下，进山人数同减34.88%，仅恢复至19 年的34.7%，导致营收降低情形下受刚性成本影响，毛利率下降28pct 至-8.09%。

    分业务：21 年黄山景区累计接待进山游客恢复至19 年的47.82%，其中，21H1/H2较19 年恢复度为60.40%/ 36.94%；索道及缆车累计运送游客恢复至19 年的49.06%，其中，21H1/H2 较19 年恢复度为62.56%/ 38.35%。分业务来看，21 年酒店业务收入2.45 亿元/+8.9%；索道业务收入2.75 亿元/13.65%，恢复至19 年的49.65%；旅游服务业务收入2.27 亿元/+18.21%；景区业务（原园林开发业务，并增加从原旅游服务业中剥离的太平湖和花山迷窟景区业务）收入1.15 亿元/+29.49%；徽菜业务（从原酒店业务中剥离）收入1.35 亿元/+64.08%。

    成本费用端：22Q1 毛利率为-8.09%/-28pct，19 年同期为43.09%，22Q1 三费率为54.5％/+13.8pct，其中，销售费用率6.8％/+2.5pct；管理费用率49.3％/+12pct；财务费用率-1.5％/-0.7pct。受疫情影响收入降低，带来毛利率下降及费用率上升。

    盈利预测与投资建议：22 年疫情反复、景区旅游复苏节奏具有较大不确定性，但公司为国内自然景区龙头，具备优越自然资源禀赋，未来或将迎来集团支持加快资源整合，且公司强化多业态融合发展并与赛富基金等加强合作，中期成长可期。

    我们预计22-24 年公司营收为9.30/14.44/17.67 亿元，同增3.93%/55.15%/22.41%，归母净利润为0.50/2.66/3.77 亿元，当前市值对应 PE 分别为 147/27/19，建议关注。

    风险提示：疫情恢复不及预期，新项目建设不及预期风险，基金平台收益不及预期风险