地方国资注入发展新动力，积极实施产业战略转型。公司是东阳市国资办首家控制的上市公司。自东阳市东科数字成为公司控股股东后，公司积极实施产业战略转型，确立了以节能技术和新能源应用为基础，向学校等园区提供生活服务为主业的战略发展方向，形成了以节能行业为主、影视文化行业为辅的业务布局。公司发展共经历了三个阶段：

    　　1）房地产行业起家：公司前身为浙江广厦，是浙江省老牌房地产开发企业之一，于1993 年7 月成立，并于1997 年4 月在上海证券交易所挂牌上市，成为国家建设部推荐的全国建筑业首家上市公司。

    　　2）第一次转型，退出房地产行业，进入影视文化行业：2014 年，公司通过资产置换收购广厦传媒100%股权，进入影视文化行业，主要从事影视剧的投资、制作及发行。2015 年，公司正式提出在三年内逐步退出房地产行业，实现产业转型。

    　　3）第二次转型，地方国资控股，通过外延并购，切入学校热水服务行业，进入崭新的发展阶段：2021 年7 月，东阳市东科数字成为公司控股股东，占总股本的28.98%，东阳市国有资产监督管理办公室成为实际控制人。公司通过外延并购，成功切入高效节能的学校热水服务行业：2021 年10 月，公司成功收购高校热水供应服务商正蓝节能50.54%的股份；2022 年10 月，公司成功收购全国规模领先的校园空气能热水系统解决方案供应商和服务提供商汇贤优策100%股权；2022 年11 月，公司收购了正蓝节能43.82%少数股权，并于2022年报告期内完成了30.53%的交割，此次收购完成后公司将合计持有正蓝节能84.36%的股份。

    　　子公司深耕学校热水服务行业，服务客户区域广泛。子公司正蓝节能和汇贤优策主要从事校园热水服务业务，通过采用空气源热泵，为高校师生提供高效节能、智慧安全、经济便捷的洗浴热水、饮用开水、直饮水等服务。子公司服务高校客户广泛，根据公司2022 年年报，公司下属子公司正蓝节能及汇贤优策深耕校园热水服务领域10 余年，在高校热水服务行业内分别为华东区域、西南区域的龙头企业，　　在运营的热水供应服务项目数量合计287 个，服务学生人数200 余万，全年用水量超900 万吨，是全国规模较大的校园空气能热水系统解决方案供应商和服务提供商。我们认为，公司先后收购学校热水服务行业的两家头部企业，有利于公司整合其各自的渠道优势、管理经验，形成业务协同，提高经营效率，扩大客户覆盖面，增强规模优势，提升公司校园热水服务领域的市场竞争力。

    　　学校热水供应服务行业是一个“不起眼”的好行业：

    　　1）符合高校需求，解决传统校园热水水温不稳、成本高等众多痛点。

    　　早期校园热水设备通常为廉价且高耗能的燃煤锅炉，燃煤锅炉供热需要人工制热及排放控制，限制了供热时间段，在用水高峰时间经常会发生“水流小”、“水温忽高忽低”、“热水不够用”等情况。公司采用空气源热泵设备为高校提供热水服务。空气源热泵设备利用空气能产生热能，具有全天候、大水量、高水压、恒温度、低能耗等特点，不仅能满足学生对安全、舒适、稳定热水的需求，还能降低学校热水成本。同时，相比燃气、电等其他供热方式，空气源热泵方案可大幅降低经济成本。根据芬尼科技招股书，在总热量需求相同的情况下，使用空气源热泵的年费分别只有燃气热水器和电热水器的25%、47%。

    　　2）符合国家政策，节能减排。随着“碳达峰”“碳中和”战略目标的不断落实，《国务院关于印发“十四五”节能减排综合工作方案的通知》、《“十四五”公共机构节约能源资源工作规划》等政策利好不断出台，我国高校正在逐步开展以空气能热泵设备进行供热的工程改造项目。空气源热泵具有节能环保的优势，通过利用少量电能对能量进行搬运和转换，节约了用电成本，且运作过程中无废气、废物等污染物的产生。根据芬尼科技招股书，在总热量需求相同的情况下，空气源热泵每日耗能仅为电热水器的24%。

    　　3）节能服务产业市场空间广，高校热水供应服务市场容量庞大。2016年至2020 年，我国节能服务产业呈稳定增长态势。根据中国节能协会，我国节能服务业产值由2016 年的3,587 亿元增长至2020 年的5,916 亿元，年复合增长率达13.32%。根据前瞻产业研究院预测，到2025 年，全国节能服务产业总产值将约达到8,080 亿元。近年来，在国家煤改政策的宏观调整下，目前高校正在逐步开展以空气源热泵设备进行供热的工程改造项目，该领域市场容量庞大。根据教育部《2022 年全国教育事业发展统计公报》，2022 年全国高等学校共计3,013 所，全国高等教育在学总规模4,655 万人。若按照全国高等教育在学人数 4,655 万人的终端用户数量，平均每年使用热水费用160元/人的保守消费金额（汇贤优策合作高校学生每年平均用水金额约为200 元/人）进行测算，保守估计高校热水供应市场的市场规模约为74.48 亿元/年。此外，近年来我国高校数量程逐年增长态势，新增高校将为高校热水供应市场提供新的增量需求。

    　　公司学校热水服务业务运营现金流稳定，毛利率稳中有升，营收及归母净利润较疫情前大幅增长。子公司学校热水服务业务主要通过类BOT 模式开展，具有特许经营期限长、运营现金流稳定的特点。子公司均通过营销及公开招投标的形式取得高校热水运营项目，并与学校签订8-15 年的服务合同。合同签订后，由公司对项目进行系统设计、设备采购安装和运行管理，项目所有投入由公司全额支出。项目　　成功运行后，学生通过校园一卡通或者专用热水卡刷卡消费。公司在合同规定的年限内独家向学生提供热水服务并获取相应的收入。

    　　2019-2021 年，正蓝节能和汇贤优策毛利率均稳中有升（若不考虑2020 年疫情影响），根据公司公告，2019-2021 年正蓝节能毛利率分别为45.91%、27.29%、47.27%，汇贤优策毛利率分别为30.82%、18.78%、32.04%。此外，若剔除2020 年疫情影响，2021 年正蓝节能实现营收、归母净利润分别为1.21 亿元、0.29 亿元，较2019 年增长32.68%、87.28%；2021 年汇贤优策实现营收、归母净利润分别为2.11 亿元、0.37 亿元，较2019 年增长16.55%、142.80%。

    　　2022 年，正蓝节能实现营收、净利润分别为1.26 亿元、0.28 亿元，汇贤优策实现营收、净利润分别为 0.77 亿元、0.20 亿元。

    　　与国内领先的宁波利维能组建合资公司，向储能领域迈进。根据爱企查，2022 年11 月22 日，公司与宁波利维能共同成立合资公司东阳利维能，注册资本为1 亿元，公司与宁波利维能持股比例分别为35%、40%。宁波利维能成立于2015 年，背靠红杉资本（中国）和杉杉股份两大股东，公司专注于锂离子电芯和动力电池及系统的研究、开发、生产制造、市场销售和技术服务，致力于为客户提供完整的产品应用解决方案。根据东阳市融媒体中心，利维能计划在东阳市落地投产10GW 电芯产能项目。

    　　公司账面现金充沛，外延扩张蓄势待发。作为地方国有上市公司，公司具有丰富的资源。公司账面现金充沛，根据公司2023 年一季报，公司货币资金约达10.63 亿元。根据公司2022 年半年报及年报，公司董事及经营层主要团队具备丰富的并购实践经验，公司计划在做好两家子公司业务融合的基础上，持续对同类业务项目保持关注并开展调研，适时对合适项目进行投资并购，逐步扩大公司主营业务规模，努力打造国内热水节能服务行业龙头。此外，公司将持续深入探索新能源行业，充分利用新能源产业集群优势，在夯实公司原有节能服务产业地位的基础上，大力探索发展新能源技术应用，适时通过投资并购等手段，增强核心竞争力的同时，落实双碳战略。

    　　投资建议：公司作为东阳市国资办首家控制的上市公司，积极实施产业战略转型，通过收并购学校热水供应服务领域的头部企业，形成较强的市场竞争力。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为0.45亿元、0.49 亿元、0.63 亿元，EPS 分别为0.05 元、0.06 元、0.07元。2023 年8 月11 日收盘价为4.81 元/股，对应2023-2025 年PE分别为89.6 倍、83.1 倍、64.2 倍，考虑到公司作为地方国有上市公司，具有丰富的资源整合优势，战略转型积极且落地较快，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：新业务市场拓展不及预期，战略转型不及预期、业务整合的风险、公司对外担保的融资出现逾期诉讼或产生预计负债的风险、公司净利润连续三年亏损。