本报告导读：

    2023 年利润率大幅下滑至历史低位，预计公司计提了近120 亿减值，则利润率有望在2026 年改善。

    投资要点：

    业绩符合预期 ，维持增持评级。2023 年公司实现营业收入3471 亿元，同比增长23.5%，实现归母净利润120 亿元，同比减少34.4%。

    公司增收不增利，因此下调2023~2025 年EPS 分别为1.01/1.09/1.24 元（原1.69/1.87/1.86 元），鉴于当前土拍市场和融资环境，利好央国企，公司也在聚焦核心城市换仓，维持增持评级，维持目标价20.66 元。

    利润率大幅下滑至历史低位，预计公司计提了近120 亿的减值损失，则利润率有望在2026 年改善。2023 年公司的营业利润率和归母净利润率继续同比下滑5.3 个pct、3.1 个pct 至7.0%、3.5%。一方面，随着高地价项目的结算，毛利率大幅下滑；另一方面，公司营收增长23.5%，归母净利润却下滑34.4%, 假设公司4 季度延续3 季度的利润率，那么大概计提了近120 亿的减值损失。同时我们预计当前边际利润率的修复依赖于当前房价企稳，假设2024 年能企稳，则利润率改善的实际体现将在2026 年。

    公司ROE 创新低，需加快在手项目去化。2023 年公司ROE 下降3.4个pct，一方面是因为利润率的大幅下滑，另一方面是因为公司周转率较低，5855 万方的待开发面积仍需加快，也即需要加快换仓速度。

    未来两年现金分红率翻倍，股息率上升至4.7%左右。公司 2024 年度至 2025 年度现金分红率从过去的不低于20%提升至不低于40%，预计2024 年股息率将提升至4.7%左右。

    风险提示：销售去化下行；存货跌价损失计提大幅增加。