毛利率下滑，利润有所承压。保利发展发布2022年年报，实现营业总收入2811 亿元，同比-1.37%，实现归母净利润183.5 亿元，同比-33.0%。

    报告期内毛利率22.0%，较2021 年同期下降4.8pct，四项费用合计费率6.1%，同比下降0.1pct，投资收益42 亿，同比-32.4%，计提减值损失12.8亿，同比多12.2 亿，公司归母净利率6.53%，较2021 年同期下降3.08pct；期内公司合同负债为4120.2 亿元，较2021 年末基本持平，覆盖2022 年全年营收1.47 倍，可结转资源充足。

    房地产销售优于行业，核心城市贡献度提升。报告期内公司实现全口径销售金额4573 亿元，同比-14.5%，降幅显著优于行业，位居克而瑞销售榜单第2 名，较2021 年提升2 名；报告期内实现销售面积2748 万平，同比-17.6%；公司专注深耕城市，报告期内38 个核心城市的销售额占86%，同比上升8pct，珠三角、长三角销售贡献56%，同比提升3pct，在26 个城市销售排名第一，51 个城市排名前三，同比增加8、9 个。

    下半年积极拿地，投资强度不减。报告期内，公司新增项目91 个，全口径拿地金额1613 亿元，同比-13%，其中下半年土地市场竞争环境改善，公司积极拿地，金额占比62%，全年全口径拿地强度35.3%，同比上升0.5pct。公司坚持聚焦“核心城市+城市群”，38 城拓展金额占比98%；同时坚持以住宅为主的拓展策略，新增住宅货量占比达93%，同比提升8pct，有效控制未来项目货值减值风险。

    融资成本进一步走低，助力公司扩张。报告期内公司有息负债3813 亿元，一年内到期占比21%，扣除预收后资产负债率为68.4%，净负债率为63.6%，现金短债比为1.57。综合融资成本约3.92%，较2021 年下降54bp；报告期内公司新发境内信用债263 亿（不含ABS），同比+40.7%；发行利率多次为同期同行最低，直接融资平均融资成本仅2.88%。公司分红0.45 元/股，分红率29%，同比提升4pct。

    投资建议：公司是稳健发展的央企龙头，享受估值溢价，维持买入评级，受行业景气度下行影响，我们调整2023-25 年预测EPS 为1.67/1.72/1.86元，调整目标价为19.68 元/股，对应公司2022 年每股净资产1.2 倍PB。

    风险提示：业绩预测和估值判断不达预期；国内新冠疫情反复。