复盘历史行情，工程+矿产+新能源三轮驱动

    　　2019 年以来公司股价涨幅超过300%，我们认为业绩持续超预期、产业资本增持、新能源及矿产资源业务打开第二增长极可能是重要的股价助推器。公司积极布局工程+矿产+新能源的“1+2”产业格局，中长期来看公司的看点有三：1）我们测算新能源及矿产业务23 年起开始逐步贡献可观利润，25 年利润有望达49.5 亿元，23-25 年CAGR 为64.5%；2）传统工程主业稳健增长，22FY 公司订单增速达40%，其中单Q4 订单增速超50%，支持工程业务规模稳步提升，利润率或持续受益管理提效及智能化施工；3）大股东持股比例持续提升，良好机制下释放业绩能力和意愿有望维持，22-24 年分红比例高达归母净利润50%，是低估值高增长的弹性品种。

    　　携手当升科技/比亚迪，新能源领域持续发力

    　　到2025 年，我们测算公司的清洁能源、矿产及新材料板块有望实现净利润49.5 亿元，23-25 年CAGR 为64.5%，其中清洁能源/正极材料/矿产板块分别有望达9.1/25.0/15.4 亿元。预计四川路桥的新兴业务板块有望在未来2-3 年内呈现快速增长态势。截至22 年末公司控股/托管的风光水装机容量1GW，并参股部分水电站，若后续大股东清洁能源资产注入后装机规模可达4.4GW，打造的攀大高速光伏项目促进“交通+能源”融合发展。

    　　同时与当升科技、比亚迪展开深度合作，正极材料远期产能超过55 万吨，包括35 万吨磷酸铁锂以及20 万吨三元锂，同时还布局10 万吨废旧电池回收项目，深度参与锂电产业链。

    　　矿产资源版图完备，海内外多点开花

    　　公司在非洲厄立特里亚先后布局了克尔克贝特金矿、阿斯马拉多金属矿以及库鲁里钾盐矿，其中后两者有望于25 年具备较好的量产条件。国内方面，公司拟收购能投锂业5%股权，设立蜀能矿产收购马边磷矿及金川磷矿，25 年有望贡献2.8 亿元利润，旗下霞石新材料项目23 年也有望投产，此外公司还拥有铁矿、石墨等开采潜力合计达169 万吨/年的矿产资源。

    　　智能化转型打造核心壁垒，维持“买入”评级

    　　我们认为疫情影响逐步减弱后高速公路运营业务有望回暖，数字交通及BIM 应用加快公司智能化转型，工程业务有望保持稳定增长，利润率或持续受益管理提效及智能化施工；新能源及矿产资源有望贡献利润弹性；高分红率有望维持，预计22-24 年归母净利润112/140/168 亿元，对应3 月2 日PE 为7.3/5.9/4.9 倍，仅反应了工程业务的价值。当前可比公司23 年Wind 一致预期PE 为6.4 倍，我们看好后续公司新能源及矿产业务带来的利润弹性，给予23 年8 倍PE，对应目标价18.02 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动超预期，基建景气度不及预期，新能源发展不及预期；实际利润可能不及预期，新冠疫情反复的风险，大股东清洁能源资产注入不及预期的风险。