事件： 近日，公司发布2022 年半年报，实现营业收入67.51 亿元，同比减少28.11%，实现归母净利润0.17 亿元，同比减少95.59%。

    　　产品结构调整，公司上半年营收、利润均同比下滑。公司上半年实现营业收入67.51 亿元，同比减少28.11%，实现归母净利润0.17 亿元，同比减少95.59%。上半年公司毛利率8.24%，同比减少3.80pct。其中，二季度营业收入52.26 亿元，同比减少17.21%，归母净利润558.82 万元，同比减少97.44%，毛利率7.31%，同比减少3.00pct，环比减少3.86pct。公司营收和利润均有明显下滑，主要和产品结构调整及部分产品订单、公司直升机部分型号订单减少有关。根据公司2021 年度股东大会资料，公司预计2022 年实现营业收入 166.21 亿元，同比下降23.72%，预计实现归母净利润 3.29 亿元，同比下降63.93%。

    　　期间费用明显降低，存货和合同负债减少。2022H1 公司期间费用4.93亿元，同比减少27.24%。其中，销售费用0.61 亿元，同比减少3.69%，主要是本期包装费及广告费下降所致。管理费用3.22 亿元，同比下降17.45%，主要是本期人员薪酬下降所致。财务费用同比减少0.11 亿元，主要是利息收入增加所致。研发费用1.23 亿元，同比减少45.42%。公司存货142.89 亿元，同比减少6.57%，较期初减少9.88%。公司合同负债23.16 亿元，同比减少39.09%，较期初减少1.02%。

    　　经营活动现金流减少，筹资活动现金流明显增加。公司经营活动现金流量净额为-23.83 亿元，同比减少21.70 亿元，主要是本期来自客户的回款暂时性减少。投资活动现金流量净额为0.49 亿元，同比增加0.08 亿元，主要是本期购建资产支付的现金减少，同时定期存款收到的现金增加。筹资活动现金流量净额4.37 亿元，同比增加4.85 亿元，主要是本期取得的借款收到的现金增加。

    　　各项研制任务进展顺利，加速建设天津民用直升机产业基地。公司大型多用途直升机AC313A 在江西景德镇吕蒙机场成功首飞，产品由试制阶段转入试飞阶段。中型多用途直升机 AC352 在建三江湿地机场完成功能和可靠性专项试飞，适航取证进入倒计时。中型多用途民用直升机Z15 （AC352）型“吉祥鸟”直升机型号取得合格证，具备了进入国内民用市场的条件。运12E+飞机通过详细设计评审，进入工程制造阶段。

    　　AC332 直升机 001 架机在天直公司完成铆接工作，标志着天津民用直升机产业基地加速推进。

    　　投资建议：公司是国内规模最大、产值最高、产品系列最全的直升机制造产业基地，业务涵盖直升机零部件制造，民用直升机整机、航空转包生产及客户化服务，是国内领先的直升机和通用飞机系统集成和整机产品供应商。公司短期因产品结构调整业绩承压。从长远看，我国航空装　　备需求放量逻辑不变，公司作为我国军用直升机核心供应商，未来有望充分获益。我们预测公司2022 年-2024 年净利润分别3.01/10.41/12.93亿元，对应PE 分别为85.2/24.6/19.8，维持 “增持”评级。

    　　风险提示：军品交付节奏放缓，型号研制进展进度不及预期。