业绩回顾

    　　1H22 业绩低于我们预期

    　　公司公布1H22 业绩：收入67.51 亿元，YoY -28.11%；归母净利润0.17亿元，YoY -95.59%；扣非归母净利润0.02 亿元，YoY -99.45%。单季度来看，2Q22 公司收入51.26 亿元，YoY -17.21%，QoQ+215.41%；归母净利润0.06 亿元，YoY -97.44%，QoQ -50.40%。业绩低于我们预期，主要因疫情影响及公司产品结构调整，部分传统型号订单减少所致。

    　　发展趋势

    　　疫情影响叠加产品结构调整导致公司业绩短期承压。1）1H22 公司受到疫情影响及产品结构调整的双重影响，部分传统型号订单及产品订单减少，导致公司业绩短期承压。2）公司1H22 毛利率和净利率分别为8.24%、0.15%，同比分别-3.80ppt/-3.84ppt，我们认为主要系原材料价格波动及公司产品结构调整所致。

    　　期间费用率维持稳定，回款暂时性减少致现金净流出。1）公司1H22 期间费用率同比+0.09ppt 至7.28%，同比维持稳定，其中研发/财务费用率同比-0.58ppt/-0.18ppt，业绩承压下费用管控能力良好。2）公司1H22 存货较2021 年末增加12.84 亿元，主要系公司原材料备料增加，或提示下游景气度仍然较高。3）1H22 公司经营活动现金流净流出23.83 亿元，主要系客户回款暂时性减少。

    　　产品结构进入调整期，看好直升机龙头长期成长价值。1）公司产品结构进入调整期，随着 AC313A、AC352、运12E+等新机型研制进度不断推进，我们认为短期产品结构扰动不改公司长期价值，新机型放量后公司或将迎来新一轮业绩增长；2）公司是国内直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军，始终坚持自主创新、提升核心产业能力。随着“十四五”期间特种航空装备升级换代及我国通航产业加速发展，我们认为公司有望充分受益行业红利，长期稳健增长可期。

    　　盈利预测与估值

    　　综合考虑客户需求和公司产品生产和交付节奏，我们下调2022 年和2023年净利润预测73.1%/48.2%至3.11/7.41 亿元。当前股价对应2023 年33.6倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，综合考虑疫情影响、未来客户需求和订单恢复以及公司生产交付节奏，我们下调目标价21.2%至47.8 元，对应2023 年38 倍市盈率，潜在涨幅13.1%。

    　　风险

    　　宏观环境和政策风险；订单及产品交付不及预期；产品价格波动风险。