事件：公司4 月29 日发布2022 年一季报，2022Q1 实现营业收入16.25 亿元，同比减少49.21%，实现归母净利润0.11 亿元，同比减少93.13%，实现扣非归母净利润0.05 亿元，同比减少97.03%。

    短期业绩承压，看好公司长期发展。收入端，公司2022Q1 实现营业收入16.25 亿元，同比减少49.21%，受疫情因素影响，公司部分产品交付量同比下降，致使营业收入同比减少；利润端，公司2022Q1 实现归母净利润0.11 亿元，同比减少93.13%，利润降低幅度大于营收，主要系毛利率下滑所致。2022Q1 公司毛利率为11.17%，同比减少4.21 pct，或系本期产品结构变化所致；净利率为0.69%，同比减少4.43 pct。我们认为，公司是我国军用直升机龙头企业，有望优先受益于先进直升机批产，一季度业绩下滑主系短期因素影响，看好公司长期发展。

    费用率有所增长，应收款项大幅攀升。2022Q1 公司期间费用率为11.00%，同比增加1.65pct，其中研发费用为0.13 亿元，同比减少84.21%，原因一，本期自筹资金科研项目较少，原因二，去年同期研发费用基数较大（0.85 亿元，+135.12%），随着公司生产经营逐步常态化，研发投入力度有望加大。期末公司应收账款、合同资产分别为47.57 亿元、18.07 亿元，同比增长125.19%、67.82%，经营活动现金流净额为-15.38亿元，去年同期为-2.33 亿元。由于公司客户多为优质军工企业，现金回款确定性高，随着应收款项逐步收回，公司现金流有望向好。

    2022 年关联存款上限金额大增，下游需求确定性高。2022 年公司向关联方采购商品、接受劳务预计上限金额为127.60 亿元，较2021 年实际发生额增长96.92%，主要系公司2022 年计划加大存货储备量，表明下游需求充足。2022 年公司关联存款预计上限金额为130 亿元，较2021 年预计上限金额增长116.67%，预示2022 年预收款或将增加。综上，公司下游需求确定性高，长期业绩可期。

    直升机整机稀缺标的，军用市场有望快速发展。公司是国内直升机制造业的领军企业，产品型谱全、研发实力强、生产规模大，已形成“一机多型、系列发展”的产品格局。直升机是我军装备短板，数量、结构均与美军相差较大。随着国防军费装备费占比提升，陆军航空兵及海空军直升机装备建设加快，公司产品下游需求旺盛。受益于直20 等先进机型的需求释放，公司业绩有望快速放量。

    投资建议：受疫情因素影响，公司产品交付进度不及预期，我们下调2022-2023 年收入至256.99 亿元、309.67 亿元（原值291.73 亿元、358.77 亿元），新增2024 年收入350.28 亿元，归母净利润分别为11.04 亿元、13.70 亿元、16.28 亿元，对应EPS分别为1.87 元、2.32 元、2.76 元，对应PE 分别为22.80X、18.38X、15.46X，公司是国内直升机制造业龙头，军民市场协同发展，市场前景广阔，维持“买入”评级。

    风险提示：军品列装进度不及预期；民用直升机进口替代不及预期；公司产能释放进度不及预期；业绩预测和估值判断不达预期风险。