归母净利润同增20.53%，维持“买入”评级

    　　2021 年公司实现营收217.90 亿元，同比增长10.86%，实现归母净利润9.13亿元，同比增长20.53%，业绩低于预期（前次报告21 年净利润预测值为9.54 亿元），或因公司哈尔滨分部仍在产能爬坡期，业绩增速放缓所致。我们下调盈利预测，预计公司22-24 年EPS 为1.94/2.43/3.02 元（22-23 年前值为2.02/2.52 元），对应PE 分别为27/22/17x。可比公司 Wind 一致预期22PE 均值为51 倍。考虑到可比公司主营战斗机、运输机、无人机业务，短期内新机换发需求或高于直升机，同时中直股份的军用直升机业务为配套零部件，军用整机业务仍在上市公司体外，我们给予公司22 年35 倍PE，给予目标价67.90 元（前值76.76 元），“买入”。

    　　实现“1333”均衡生产，生产能力和生产效率进一步提升单季度来看，公司21Q4 实现营收75.96 亿元，环比+58.19%，同比+1.72%；21Q4 实现归母净利润2.94 亿元，环比+24.38%，同比+10.10%。根据公司年报，面对疫情反复带来的不利情况，公司坚定年度目标不放松，全面完成年度批产交付任务，实现了“1333”均衡生产目标，生产能力和生产效率进一步提升。2021 公司毛利率为12.43%，同比提升0.96pcts，净利率为4.19%，同比提升0.33pcts，业务规模扩大后规模效应凸显。

    　　哈尔滨分部处于稳步爬坡期，景德镇分部表现亮眼2021 年公司哈尔滨分部实现营收105.57 亿元，同比增长11.32%，分部利润总额3.26 亿元，同增13.20%，增速快于分部收入增速，哈尔滨分部业绩稳步增长或表明直20 产能正处于爬坡上量期。公司景德镇分部实现营收107.02 亿元，同比增长8.45%，分部利润总额6.96 亿，同增24.73%，景德镇分部业绩实现快速增长；保定分部实现营收8.12 亿，同增8.15%，利润总额0.35 亿，同增15.46%，营收和利润增长较为稳健。

    　　关联存款预计值大幅提升，“十四五”大单采购或将至公司披露2022 年关联交易预计金额，其中，22 年向关联方采购商品、接受劳务预计上限金额127.60 亿元，较21 年实际发生额增长96.92%；向关联方销售商品、提供劳务预计上限金额198.99 亿元，较21 年实际发生额增长1.28%。通过公司对于22 年关联交易的预测，我们推测直升机需求进一步提升，公司备货排产增多使得关联交易采购预计额增长。另外，公司22年预计向中航工业财务公司归结存款130 亿元，较2021 年实际发生额增长294.73%，根据公告，公司预计22 年度存款上限金额较大，主要原因是22年增加预收款，我们预计结款方式的改变有利于公司在经营端不断向好。

    　　风险提示：产品质量与安全生产风险、原材料短缺及价格波动风险。