事件

    　　公司发布2021 年半年报，2021 上半年，公司实现营业收入93.92亿元，同比增长22.34%；实现归母净利润3.83 亿元，同比增长28.09%；实现扣非归母净利润3.77 亿元，同比增长30.35%。

    　　交付备产稳定进行，业绩稳增高度可期

    　　2021 年上半年，公司实现营业收入93.92 亿元，同比增长22.34%；实现归母净利润3.83 亿元，同比增长28.09%；实现扣非归母净利润3.77 亿元，同比增长30.35%。其中哈尔滨分部实现营业收入31.99 亿元，同比增长15.36%；景德镇分部实现营业收入59.31亿元，同比增长24.39%；保定分部实现营业收入4.29 亿元，同比增长33.23%。从各分部情况看，原有机型仍保持稳定较快增长，新机型已经形成规模，增速有望持续提升。公司整体毛利率同比出现1.48%的稳定增长，达12.04%；整体净利率达4.00%，同比增长0.18%，随着产品交付结构逐渐变化，新机型贡献日趋增多，公司盈利能力逐步增强。报告期内，公司销售费用本期较上年增长55.90%，达6288.35 万元，主要源于本期销售额增加带动销售费用增长；公司财务费用较上年同期出现小幅增长；研发投入持续上升，研发费用较上年同期增长196.06%，主要源于研发项目增多；管理费用3.90 亿元，较上年同期增长4.25%。

    　　报告期内，公司预付账款较上年末出现60.02%的大幅下降，应付账款呈现增长态势，较上年年末增长26.96%，达84.45 亿元，主要源于公司本期原材料已完成大批量验收同时采购仍在持续进行。

    　　存货期末值达152.94 亿元，较上年年末变动不大，其中原材料大53.49 亿元、库存产品达3.96 亿元，均较期初余额实现较大幅度增长。应付款与原材料的快速增长体现公司持续采购原材料和配套产品，同时原材料已经大部完成验收入库，产品生产持续进行，部分产品已经处于交接周期。应收款项均出现小幅下降，合同资产本期期末达12.23 亿元，较上期期末增长25.46%；合同负债本期期末额为38.00 亿元，较上期期末下降26.75%。公司目前正处于产品集中生产阶段，部分产品已达到交付周期，同时下一批次产品的生产准备工作或已基本结束，采购入库后新批次产品即将开始生产，为公司全年业绩增长提供持续有力支撑。

    　　中航科工收购总装资产，直升机资产整合加速

    　　中航科工拟发行15 亿股内资股，以4.18 元港币/股价格收购中直有限100%、哈飞集团10.21%、昌飞集团47.96%股份，收购对价56.88 亿元。本次收购完成后，中航科工持股将从元34.77%上升至50.80%，实现50%以上绝对控股。本次交易为上市公司股东间股权变更，中航工业集团整合其下属直升机相关资产整体注入上市平台，进一步完善直升机业务链条，提高产业协同。本次资本运作或预示着集团资产整合的加速推进，未来仍在体外的部分直升机研发及总装资产亦有望置入上市公司体内，公司作为A 股唯一直升机平台，有望直接受益于优质资产的整合注入。

    　　军机需求空间巨大，有望提供长期业绩支撑

    　　我国陆军调整改革后，陆航部队已经扩编至11 个陆航旅又一个陆航团。我们预计未来，我国陆军13 个集团级及新疆、西藏两大军区都将配备陆航旅，其中陆航旅13 个，空中突击旅2 个。根据新浪军事报道，目前我国每个陆航旅至少有一个以武直10 为主的武装直升机营及一个以武直19 为主的武装直升机营。若按美军编制推算，未来我军每个陆航旅将配备2-3 个专用武装直升机营、1-2 个改装武装直升机营和2 个突击、运输直升机营；空中突击旅将配备2 个攻击直升机营与2 个突击、运输直升机营。新增专用武装直升机（武直10、武直19）需求约为486 架，市场空间约为98 亿美元。

    　　公司10 吨级新型通用直升机开始陆续交付，未来将成为海陆空三军通用主力直升机。新机型不仅能承担突击运输、战场通信等任务，还能作为改装平台承担战场支援、反潜预警、应急救援等诸多作战任务。若以15 个陆航旅满编制计算，假设每个旅下设通用直升机营2 个，每营军机数量为20 架，未来陆航部队通用直升机总需求约为600 架。若参照美军通用直升机三军数量比例，假设我国陆军通用直升机数量占全军总量的78%，未来新型通用直升机三军总需求约为769 架，新增市场空间约为256 亿美元。考虑到新型号研发进度及装备周期，我们预计至2020 年，新型通用直升机需求将新增100 架，市场空间约为38 亿美元。

    　　民机需求高速增长，产品市场逐步打开

    　　我国国土面积与美国相当，但是直升机注册数量仅为809 架，仅为美国的1/18，其中国产直升机占比仅为6%。国务院发布的促进通航发展指导意见明确指出，至2020 年将建成500 个通用机场和5000 架通用航空器，年飞行量达200 万小时以上，通用航空业经济规模要超过1 万亿元。在新的历史机遇下，通航产业大发展的预期更加强烈，警务航空、森林防火、航空旅游、飞行培训等领域作业任务量逐年上升，对国产直升机都提出了较大需求。我们预计未来中国对民用直升机的需求仍将以25%的复合增速增长，到2020 年中国直升机队规模将达到2500 架左右，比目前新增加2000 架，按照每架3000 万估算，市场规模约为630 亿元。

    　　公司在国产民用直升机领域处于绝对统治地位，所有在用国产民用直升机均为公司生产，飞机谱系较为完整，各吨级产品均有能力完成进口替代。公司民机科研开展“四机试飞”、“两机评审”、“一机取证”。各型直升机销售稳中有进，主打产品逐步站稳市场。与西科斯基、空客直升机、莱昂纳多等公司就现有合作项目及潜在领域展开了多次高层会晤与深入交流，有效推进了型号、技术、售后服务等方面的合作。固定翼方面，公司以Y12和Y12F 型飞机为平台，注重国内、国际两个市场的开发，重点发展客户化改进改型。在民用直升机与固定翼产品双重推动下，民用产品未来有望成为公司业绩的有力支撑。

    　　盈利预测与投资评级：航空产品有望加速增长，维持买入评级公司未来将坚持自主创新、军民融合发展之路，继续推动产业转型升级和科技持续创新，致力于做强做优做大直升机产业。公司是国内直升机的龙头企业，未来将直接受益于军民直升机市场的快速发展。我们强烈看好公司未来发展前景，预计公司2021 年至2023 年的归母净利润分别为9.26 亿元、11.64 亿元、15.80 亿元，同比增长分别为22.15%、25.73%、35.73%，相应20 年至22 年EPS 分别为1.57、1.98、2.68 元，对应当前股价PE分别为33、26、19 倍，维持买入评级

    　　风险提示

    　　下游需求增长不及预期；

    　　国防预算增长不及预期。