公司2020 年前三季度实现营业收入121.87 亿，同比+15.75%，实现归母净利润4.90 亿，同比+21.21%。Q3 研发费用同比提升345%至1.42 亿元，短期拖累公司盈利能力，但有望支撑公司长期发展。预计未来将持续受益于新型号列装带来的市场规模扩张以及低空领域逐步开放所带来的巨大市场空间。综合考虑公司的产业地位及所处行业的巨大需求空间，维持“增持”评级。

    　　Q3 收入增长稳健，研发费用增加长期发展可期。公司2020 年前三季度实现营业收入121.87 亿，同比+15.75%，实现归母净利润4.90 亿，同比+21.21%。

    　　收入端或因产品交付增加，Q3 单季度公司实现营业收入45.10 亿，同比+24.29%。利润端Q3 毛利率同比小幅提升0.57pct 至11.88%，或因新型号直升机研发投入加大，Q3 研发费用同比提升345%至1.42 亿元，致使期间费用率同比提升0.6pct 至7.21%。综合以上影响因素，Q3 公司销售净利率同比下滑0.32pct 至4.19%，Q3 实现归母净利润1.92 亿，同比+17.35%。预计未来随着新型号直升机逐步定型投产，公司收入有望加速增长，研发费用回归正常水平，盈利能力或将回升。

    　　产能扩大备产增加业绩或加速释放，全年现金流有望向好。公司期末存货达167.86 亿，较期初增加2.72%，从历史上看公司存货中在产品较高，随着未来生产交付稳步推进，公司业绩或将加速释放。报告期内公司预付工程设备款增加，其他非流动资产较期初增加168%至1.07 亿元，预计未来随着工程设备陆续到位，公司产能或将提升。或由于公司扩大生产规模，报告期内公司购买商品、接受劳务支付的现金同比+25.08%至97.25 亿，其中Q3 支付现金同比提升105.58%至31.65 亿元，受此影响前三季度经营性净现金流达-9.96 亿，同比扩大536.54%。但考虑到过去两年回款多集中于第四季度，我们认为公司全年现金流有望向好。

    　　上调关联交易额度或预示公司订单充足，业务景气度有望保持向好。8 月21 日，公司发布《关于日常关联交易上限调整的公告》，拟在原 2020 年度日常关联交易上限金额的基础上，追加预计关联交易金额，以满足公司生产经营的需要。

    　　调整后公司预计向关联方采购金额、向关联方销售金额124.71 亿、214.85 亿，分别较上年预计发生额度增加6.01%、12.62%，较上年实际发生额度增加72.97%、51.81%。我们认为上调关联交易额度或预示公司订单充足，业务景气度有望保持向好。

    　　风险因素：军用直升机需求短期未充分显现；型号使用出现重大问题导致采购放缓或中止；型号交付延后等。

    　　投资建议：公司是我国直升机稀缺龙头标的，预计未来将充分受益军用直升机的快速放量以及民航市场需求的持续扩张。维持公司2020/21/22 年净利润预测7.3/8.9/10.2 亿元，现价对应2020/21/22 年PE 为41/34/29 倍。综合考虑可比公司估值，公司的产业地位及所处行业的巨大需求空间，维持公司“增持”评级。