FY19 业绩符合快报；1Q20 业绩低于预期

    　　歌华有线公布2019 年业绩：收入27.59 亿元，同比增长1.2%；归母净利润5.82 亿元，同比下降16.2%；扣非归母净利润3.71 亿元，同比下降30.6%，主要由于有线网络和宽带业务单用户收入下滑，同时销售和研发费用同比有所增加。但公司宣布拟每股分红0.66元（含税），合计派发现金红利9.19 亿元，超出我们的预期。

    　　公司同时公布了1Q20 业绩：收入4.92 亿元，同比下降14.1%；归母净利润0.19 亿元，同比下降92.3%；扣非归母净利润0.32 亿元，同比下降66.5%，低于我们的预期。我们判断1Q20 收入和利润下滑主要由于疫情期间公司销售遇阻，且公司持有的金融资产公允价值变动收益同比减少了1.65 亿元。

    　　发展趋势

    　　整体用户规模稳中有升，但服务单价仍然承压。截至2019 年底，公司有线电视注册用户599 万户，同比增加4.5 万户；高清、超高清交互数字电视用户超过550 万户，同比增加24 万户；家庭宽带用户67 万户，同比增加5 万户。但由于来自IPTV、OTT 的竞争仍然激烈，2019 年公司有线电视家庭基本业务的ARPU 值同比下降6.3%至25.16 元/月。而年内三大运营商继续提速降费，延续4G套餐免宽带费的竞争策略，使得公司宽带业务收入也同比下降8.2%至5.73 亿元。用户单价的下行使得毛利率承压，2019 年公司整体毛利率为21.8%，同比下滑4.4ppt。展望2020 年，公司计划新拓展20 万户高清交互用户，同时致力于减少存量用户流失，我们判断公司用户规模有望继续保持平稳，但单价或仍有下行压力。

    　　关注智慧广电发展及全国有线网整合进展。公司积极开展智慧广电建设和媒体融合发展，并推进覆盖云、管、端、运各个层面的技术发展。我们认为，随着5G 时代的来临，超高清视频和智慧广电业务有望为公司带来新的增长点。2020 年3 月全国有线网络整合方案出台，组建“全国一网”股份公司，建议关注相关进展。

    　　盈利预测与估值

    　　由于受到疫情等因素影响，公司预计1H20 业绩同比下降幅度较大。我们下调2020 年净利润54.1%至3.08 亿元，但预计疫情的影响相对短期，引入2021 年净利润预测6.04 亿元。当前股价对应2020/2021 年38 倍/19 倍市盈率。维持中性评级，下调目标价15.2%至9.50 元，对应22 倍2021 年市盈率和13.0%的上行空间。

    　　风险

    　　视频和宽带业务竞争加剧；用户流失。