事项：

    　　1 月14 日晚，招商银行披露2024 年业绩快报，2024 全年营收同比-0.47%（Q1-3 同比-2.9%），归母净利润同比+1.22%（Q1-3 同比-0.62%）；24Q4 单季营收同比+7.6%，单季归母净利润同比+7.6%；不良率0.95%，环比+1bp，拨备覆盖率412%，环比-20pct。

    　　评论：

    　　单季营收转为大幅正增，各细项结构表现较好。1）净利息收入：Q4 单季净利息收入在存量按揭利率调整政策落地下仍同比+3.0%，扭转自3Q23 以来连续5 个季度净利息收入同比负增的趋势，我们测算的类息差1.81%（快报口径，分母用总资产代替），同口径下单季息差环比仅下行1bp（对比23Q4 存量按揭利率调整息差环比-6bp），息差韧性表现好于我们预期。2）非息收入：2024 年累计非息收入同比+1.45%，增速较前三季度0.13%明显走阔。Q4 单季非息收入同比+16.6%，23Q4 报行合一政策落地对中收增长形成拖累，预计24Q4 在中收低基数及其他非息兑现一部分收益情况下非息收入增速走阔。3）收入支撑下，全年净利润转正。全年归母净利润YoY 1.22%，累积增速自前三季度负增转正。单季净利润同比增7.6%，好于我们此前预期。

    　　Q4 存贷两旺，支撑资负增速走阔。1）资产端，24Q4 单季信贷新增1296 亿，环比多增1186 亿，同比多增762.4 亿，预计924 新政叠加存量按揭利率调整后前期积压的部分购房需求一次性释放，和14 日公布的社融数据相印证。10 月以来多个一、二线城市二手房成交数据明显改善，但1 月有所走弱，后续仍需关注居民部门需求回暖和提前还款情况。2024 年招行信贷总额同比增5.8%（Q1-3 +4.7%），资产增速同比增10.2%（Q1-3 +9.2%）。2）负债端，Q4 招行存款新增3639 亿，远超前三季度单季增量，同比多增1889.6 亿，单季存款增量是近5 年来仅次于4Q22 的单季次高增量。一方面预计Q4 行业规范同业存款，部分企业存款回流至一般存款，另一方面结合金融数据，居民端存款亦有一定增长，预计与9 月底后资本市场转冷居民资金从股市回流至存款有关。

    　　资产质量指标仍有一定波动，总体处在较优水平。不良率0.95%环比+1bp、较年初持平；拨备覆盖率环比-20pct，拨贷比环比-14bp。预计零售资产不良净生成仍有一定波动，行业整体趋势如此，招行在行业内一直秉承较为严格的风控和确认标准，且拨备覆盖率尽管有回落，绝对水平仍高于3Q19。

    　　投资建议：招行2024 全年业绩回正，Q4 息差和非息表现出较高韧性，存贷两旺。长期看，招商银行基本面扎实稳健，战略执行清晰、长期递进且坚定有力；通过在零售领域的长期深耕，积累了一批优质、稳定的零售客户群体，通过体系化经营和金融科技赋能，不断加深其在零售业务领域的护城河。招行在银行中具备较高稀缺性，继续看好其长期价值。结合公司披露最新快报，我们调整2024E/2025E/2026E 净利润增速为1.2%/2.1%/5.2%（前值-0.3%/-0.2%/4.2%），当前股价对应25E PB 0.90X，结合公司基本面和历史估值中枢，给予2025 年目标PB 1.1X，对应目标价48.8 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：经济恢复不及预期，地产风险暴露超出预期。