投资要点

    　　招商银行发布2024 年三季报，前三季度公司实现营业收入2527.09 亿元，同比-2.91%。实现归母净利润1131.84 亿元，同比-0.62%。

    　　业绩稳中向好，息差业务贡献度提升

    　　2024Q1-Q3 公司营收同比增速较2024H1 小幅+0.18pct，主要系公司利息收入与中收表现均边际改善。2024Q1-Q3 公司利息净收入、中收分别同比-3.07%、-16.90%，增速较2024H1 +1.10pct、+1.71pct。2024Q1-Q3 公司归母净利润增速较2024H1+0.71pct，主要系息差业务、中收以及费用管控贡献。从业绩归因来看，2024Q1-Q3 生息资产规模、净息差、中收、成本费用对净利润的贡献度分别为+9.24%、-12.31%、-4.04%、+0.29%，较2024H1 分别+0.85pct、+0.24pct、+0.32pct、+1.69pct。

    　　零售业务优势显著，息差展现较强韧性

    　　截至2024Q3 末，公司贷款余额为6.76 万亿元，同比+4.70%，增速较2024H1 -1.48pct。从新增贷款来看，公司2024Q3 单季度贷款净增加109.47 亿元，其中零售贷款净新增326.79 亿元，零售业务优势凸显。本行口径下，截至2024Q3 末，公司小微、消费贷款余额分别同比+10.63%、+31.28%。净息差方面，2024Q1-Q3 公司累计净息差为1.99%，较2024H1 -1bp，主要系资产端拖累。2024Q1-Q3 公司贷款平均收益率、存款平均成本率分别为3.98%、1.58%，较2024H1 分别-4bp、-2bp。

    　　2024Q3 公司单季净息差为1.97%，环比-2bp，息差降幅收窄且表现优于同业。

    　　财富管理收入降幅收窄，代销理财业务表现亮眼2024Q1-Q3 公司财富管理手续费及佣金收入为174.05 亿元，同比-27.63%，增速较2024H1 +4.88pct。其中代销理财收入59.37 亿元，同比+47.36%，增速较2024H1+6.97pct。代销理财收入表现亮眼，主要系是代销规模增长及产品结构优化双重因素拉动。客群方面，截至2024Q3 末，公司零售AUM 达到14.34 万亿元，较期初+7.69%，零售客户户均AUM 为6.96 万元，较2023 年水平+2.98%。

    　　不良生成压力稳定，信用卡资产质量改善

    　　静态来看，2024Q3 末公司不良率、关注率、逾期率分别为0.94%、1.30%、1.36%，较2024H1 末分别+0bp、+6bp、-6bp，其中消费贷、按揭、小微等零售贷款关注率有所提升。动态来看，2024Q1-Q3 公司整体不良生成率为1.02%，与2024H1 持平。

    　　其中对公、信用卡、非信用卡零售贷款的不良生成率分别为0.43%、4.26%、0.57%，较2024H1 分别-3bp、-6bp、+5bp，信用卡资产质量边际改善，我们预计压力主要来源于小微等领域。2024Q3 末公司拨备覆盖率为432.15%，风险抵补能力较足。

    　　投资建议：维持招商银行“买入”评级

    　　我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为3334/3464/3662 亿元，同比增速分别为-1.68%/+3.90%/+5.73%，3 年CAGR 为2.60%；归母净利润分别为1468/1511/1595亿元，同比增速分别为+0.10%/+2.97%/+5.56%，3 年CAGR 为2.86%。考虑到公司零售优势显著，故我们维持“买入”评级。

    　　风险提示：稳增长不及预期，资产质量恶化，监管政策转向。