事件：8 月29 日,招商银行发布24H1 业绩。24H1 实现营收1729 亿元，YoY-3.1%；归母净利润747 亿元，YoY-1.3%；不良率0.94%，拨备覆盖率434%。

    其他非息延续高增速，营收、净利润降幅边际收窄。招商银行24H1 营收、归母净利润延续同比负增长，但降幅较24Q1 分别收窄1.6pct、收窄0.6pct。

    拆分营收来看，或得益于对上半年债市行情的较好把握，24H1 其他非息收入同比+34.8%，对营收起到较好支撑作用。息差小幅收窄，叠加有效信贷需求尚未有显著恢复，24H1 净利息收入同比-4.2%，但降幅较24Q1 收窄2pct。费率下降和资本市场波动影响下，24H1 中收同比-18.6%，财富管理类手续费佣金及收入同比-32.5%。资产质量稳健背景下，拨备少提对利润有一定正向贡献，24H1计提贷款减值损失254 亿元,同比少提19 亿元，24H1信用减值损失同比-13.3%。

    息差小幅收窄，存款成本下行。招商银行24Q2 净息差1.99%，较Q1 收窄3BP，息差降幅较小，显现一定韧性。资产端，有效信贷需求仍较弱背景下，招商银行信贷增速有所放缓，24H1 末贷款总额同比+6.2%，增速较24Q1 下降1.4pct。定价方面，24Q2 生息资产收益率、贷款收益率较Q1 分别-9BP、-11BP。

    负债端，或在治理“手工补息”、存款挂牌价调降效果逐步显现的共同影响下，24Q2 存款成本率较Q1 下降5BP。

    财富管理业务基础扎实。当前招商银行中收的主要压力在于“量有增、但价下行”。整体来看，招行零售财富管理业务基础仍较为扎实，24H1 末管理零售AUM 规模14.2 万亿元、同比+10.6%，零售客户数量达到2.02 亿户；具体来看，招行24H1 代销非货币公募基金规模同比+89.4%、代理保费规模同比+11.8%。但费率方面，一是银保渠道代理费率下降，二是居民风险偏好降低，对代理费率相对较高的权益类产品配置需求减弱。不过在客群基础优势的基础上，若居民风险偏好能得到修复，招行中收仍有向上弹性。

    零售不良率略有波动，地产风险出清进行时。24H1 末不良率0.94%、关注率1.24%，较24Q1 末分别+2BP、+10BP。具体来看：1）零售方面：母公司口径下，24H1 末零售不良率0.92%，较24Q1 末提升1BP，不过招行零售客群较为优质，且零售贷款风险处置周期较短，对利润影响或相对有限。2）地产领域：24H1 末承担信用风险的地产业务在总资产中高占比为3.49%，较24Q1 末下行13BP；23 年末对公地产贷款不良率4.78%，较24Q1 末-4BP，趋势上来看，对公地产贷款不良率在23H1 后逐步下行。

    24H1 末拨备覆盖率434%、拨贷比4.08%，较24Q1 末分别-2pct、+7BP，当前拨备水平仍较高，风险抵补能力较强。

    投资建议：息差韧性较强，财富内功扎实

    招商银行当前中收承压给营收带来一定压力，但随着经济进一步修复、零售信贷需求逐步回暖，地产风险逐步出清、财富管理内功扎实的招商银行业绩仍有向上弹性，从而有望获得估值修复空间。预计24-26 年EPS 分别为5.83、6.03、6.44元，2024 年8 月29 日收盘价对应0.8 倍24 年PB，维持“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济波动超预期；资产质量恶化；经营合规风险。