事件：

    　　8 月29 日，招商银行发布2024 年半年度报告，上半年实现营业收入1729 亿，YoY-3.1%，归母净利润747 亿，YoY -1.3%。加权平均净资产收益率15.44%（YoY-2.11pct）。

    　　点评：

    　　营收及盈利增速降幅季环比收窄，零售金融业务税前利润贡献占比57%。招行上半年营收、拨备前利润、归母净利润分别同比下降3.1%、4.5%、1.3%，降幅较1Q 分别收窄1.6、1.6、0.6pct。净利息收入、非息收入分别同比下降4.2%、1.4%，降幅较1Q 分别收窄2、0.9pct。分业务条线看，零售、对公业务营收同比降幅分别为3.1%、0.8%，上半年零售业务营收、税前利润占比分别为55.5%、57.1%，占比较上年同期大体持平。

    　　拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备为主要贡献分项；从边际变化看，规模扩张拉动作用小幅略降，净息差及非息收入负向拖累收窄，拨备正贡献大体持平。

    　　扩表速度稳中有降，贷款结构优化。24Q2 末，招商银行生息资产、贷款同比增速分别为7.2%、6.2%，增速较1Q 末分别下降3、1.4pct，贷款占生息资产比重较1Q 末下降0.5pct 至62%，主要由于公司对收益较低的票据资产进行了压降。

    　　上半年生息资产增量4790 亿，2Q 单季生息资产减少161 亿，其中，贷款、金融投资及同业资产增量分别为-680 亿、749 亿、-229 亿，贷款余额下降主要由于公司压降889 亿票据的同时，对公贷款减少200 亿；零售贷款增量为409 亿，从零售贷款主要构成看，消费、小微、信用卡和个人住房贷款，增量分别为233 亿、136 亿、27 亿、13 亿。截至24Q2 末，消费、小微、个人住房贷款余额较年初分别变动25.3%、7.5%、-1%。

    　　存款占比提升至86.3%，存款定期化趋势延续。24Q2 末，招行计息负债、存款分别同比增长7.2%、7.9%，增速较1Q 末分别下降1.8、0.7pct，2Q 单季存款增加2228 亿，24Q2 末，存款占比较1Q 末提升2.1pct 至86.3%。24Q2 末，零售、对公存款分别同比增长14.8%、3%，零售存款占总存款的43.9%，较年初提升1pct。期限结构上，活期存款日均余额占客户存款日均余额的51.5%，较上年下降5.6pct。受企业资金活化程度尚未明显改善、居民储蓄意愿较强等因素影响，存款定期化趋势延续，与行业趋势一致。

    　　上半年息差较1Q 收窄2bp 至2%；2Q 单季净息差1.99%，较1Q 下降3bp。从资产负债两端来看，1）资产端收益率延续下行态势。上半年、2Q 单季生息资产收益率分别为3.6%、3.56%，环比1Q 分别下降5、9bp；2Q 单季贷款收益率3.96%，较1Q 下降11bp。2）负债端成本管控进一步显效。上半年、2Q 单季计息负债成本率为1.72%、1.68%，环比1Q 分别下降3、7bp；2Q 单季存款成本率1.58%，较1Q 下降5bp。虽然存款定期化趋势持续，但存款挂牌利率持续调降的累积效应，叠加利率自律机制加强了对“手工补息”存款的管理要求，有助于负债成本有效管控。

    　　非息收入同比降幅收窄至1.4%，零售客户基数持续做大。上半年招行非息收入同比下降1.4%至685 亿，降幅较1Q 收窄0.9pct。非息收入主要构成上，1）净手续费及佣金收入同比下降18.6%至383 亿，降幅较1Q 收窄0.8pct。主要由于财富管理（YoY-32.5%）、银行卡（YoY -14.1%）等主要收入贡献板块承压。

    　　从整个大财富发展业态看，截至2Q 末，招行零售客户数较上年末增长2.5%至2.02 亿户，其中，金葵花及以上客户数较上年末增长7.7%至499.6 万户，“大客群”不断拓展；2Q 末零售客户总资产（AUM）较上年末增长6.6%至14.2 万亿。2）净其他非息收入同比增长34.8%至302 亿，增速较1Q 下降5.2pct。其中，投资收益195 亿，同比高增57.2%，主要是债券投资收益增加；公允价值变动损益23 亿，同比增长26%，主要是债券投资和基金投资公允价值增加。

    　　不良率稳于1%以下，拨备覆盖率维持较高水平。截至2Q 末，招行不良贷款率为0.94%，较1Q 末提升2bp。上半年公司新生成不良320 亿，同比增加近15亿，不良贷款生成率（年化）1.02%。其中，对公贷款不良生成额55 亿，同比略减2 亿；零售贷款（不含信用卡）不良生成额64 亿，同比增加21 亿；信用卡新生成不良贷款200 亿，同比略减4 亿。从行业看，不良生成主要集中在房地产业；从客群看，公司贷款不良生成多数为国标中、小型企业。关注率较1Q末提升10bp 至1.24%。招行上半年计提信用减值损失269 亿，同比下降13.3%。

    　　其中，贷款减值损失254 亿，同比减少19 亿。截至2Q 末，拨备覆盖率较1Q末下降2.4pct 至434.4%，拨贷比较1Q 末提升7bp 至4.08%。

    　　各级资本充足率稳中有降。招行2Q 风险加权资产同比增速6.5%，较1Q 末下降1.6pct。分红等因素扰动下，截至2Q 末，招行核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为13.86%、16.09%、17.95%，分别较1Q 末分别下降21、21、25bp。

    　　盈利预测、估值与评级。招行以“打造价值银行”为战略目标，零售业务具有较深的护城河，这种护城河在于切实以客户为中心的服务精神，追求极致的客户体验，以及由此带来的更大的客户粘性。当前阶段，虽然零售业务受到居民扩表意愿不足、风险偏好较低等因素拖累。但公司2Q 仍实现了超过400 亿的零售信贷增量，同时，零售客户数及AUM 的持续做大，进一步夯实了未来大零售业务发展的基石。维持公司2024-26 年EPS 预测为6.05/6.38/6.78 元，当前股价对应PB 估值分别为0.81/0.73/0.66 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）经济复苏势头不及预期，可能对居民就业、收入等产生影响，影响公司零售信贷及财富管理需求；2）房地产风险释放超预期，拖累资产质量。