财报综述： 1、招商银行1Q24 营收同比-4.9%（vs 4Q23 同比-1.6%），净利润同比-2.0%（vs 4Q23 同比5.2%），业绩增速边际走弱，受息收和非息共同拖累2、净利息环比-0.7%，单季日均净息差环比下降2bp 至2.02%，主要为资产端拖累，生息资产收益率环比下降3bp 至3.65%，计息负债付息率环比维持在1.75%。3、资产负债增速及结构：扩表略有放缓，贷款占比提升。（1）资产（日均）：24Q1 生息资产同比增5.7%，增速较2023 年走低；总贷款同比增6.3%，贷款、债券投资、同业资产分别占比63.4%、25.6%和5.3%，占比较4Q23 变动+0.3、0 和-0.1pcts；24Q1 单季日均贷款新增1388 亿元，同比少增397 亿。（2）负债（日均）：总负债同比增5.9%；总存款同比增6.3%。存款、同业负债和发债分别占比84.9%、10%和2.3%，占比较4Q23 变动-0.4、+0.2 和+0.2pcts。4、存贷细拆：对公投放为主，零售投放好于同业；个人活期环比正增。（1）贷款：1Q24 新增对公：零售：票据=67:23:10。

    　　零售新增投放占比相较去年同期下降7.2 个点至22.7%，虽略有下降，但投放仍好于同业。回顾2023 年，零售新增占比在第一季度也处于低位，预计24 年后续季度有望提升。（2）存款：企业活期环比负增，个人活期环比增3.3%，活期存款整体占比下降2.8 个点至52.1%。5、净非息同比-2.9%（vs 4Q23 同比-2.2%），保险降费拖累手续费；其他非息同比增速继续向上。（1）净手续费收入同比-19.4%（vs4Q23 同比-10.8%），主要是由于财富管理、托管、银行卡手续费降幅均有走阔拖累。

    　　财富管理手续费中，主要是费率拖累下的代理保险收入同比下降50.3%；而受托理财收入同比增速转正，高增25.8%，主要是理财销售规模同比增加。（2）净其他非息收入同比增45.4%（VS 4Q23 同比 28.3%）。6、零售客户和AUM：金葵花及以上客户数量&AUM 均维持两位数增长，零售整体AUM 同比+10.5%到13.9 万亿。7、资产质量：整体优化；对公不良、逾期持续改善，零售逾期率略有抬升。（1）整体看，不良率环比下降3bp 至0.92%；逾期率为1.31%，环比+5bp；拨备覆盖率436.82%、拨贷比4.01%，分别环比下降0.88 个点和0.13 个点。（2）对公：不良率、逾期率双降，房地产资产质量持续优化。不良率环比维持下降，环比-6bp 至1.09%，逾期率环比-6bp 至1.05%。房地产不良率连续3 个季度实现下降，环比-19bp 至4.82%（3）零售：不良率维持平稳，逾期率略有抬升，消费贷款资产质量改善。不良率维持在0.91%，按揭、小微、信用卡不良率环比小幅提升，消费贷款不良率环比下降6bp 至1.03%。

    　　投资建议：公司当前股价对应2024E、2025E、2026E PB 0.91X/0.83X/0.76X；PE　　6.41X/6.34X/6.28X。招行在零售和财富管理赛道，逐渐积累起来“商业模式的护城河”；在于长期形成的内部市场化、外部客户导向的“企业文化”（在银行业内里是稀缺的）；在于一大批务实勤奋、专业和进取正派的中高层和业务骨干形成的“团队人员”。这些底层价值并未发生变化，仍是行业中稀缺优秀的银行，值得长期持有。

    　　根据外部经济形势及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计2024-2026 归母净利润为1467 亿元、1482 亿元、1497 亿元(前值为 1519 亿元、1558 亿元、1581亿元)。

    　　风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。