核心观点：

    　　招商银行发布2023 年半年报，23H1 营收、PPOP、归母净利润同比增长-0.4%、-2.4%、9.1%，23Q2 单季度营收、PPOP、归母净利润同比增长0.8%、-0.7%、10.5%，各项增速均好于23Q1，显示经营情况在改善。上半年累计业绩驱动上，规模增长、拨备计提和其他非息是主要正贡献，息差、中收和成本收入比是主要负贡献。23H1 末中收同比减少11.8%，降幅较23Q1 有所放缓，23H1 信用减值损失同比少计提103 亿元，结构上，信贷同比多计提45 亿元，基于资产质量相对稳定和前期已计提基础，金融投资和表外资产同比少计提152 亿元。

    　　个人贷款同比多增，存款定期化趋势延续。23H1 累计息差2.23%，同比下降21bp，23Q2 单季息差2.16%，环比23Q1 下降13bp。资产端，23H1 新增贷款0.30 万亿元，同比少增约578 亿元，主要是低收益的票据同比少增近0.17 万亿元，个人贷款同比多增65 亿元，以消费贷、经营贷增长为主，对贷款收益率形成一定支撑，同业资产收益率受海外加息影响明显上行，最终实现生息资产收益率3.83%，同比回落9bp。负债端，23H1 新增存款0.49 万亿元，同比少增约0.20 万亿元，主要是活期存款同比少增0.31 万亿元，居民投资向定期储蓄转化，个人定期存款同比多增约0.10 万亿元，定期化趋势抬升存款成本率至1.61%，市场化负债成本也有所上行，最终实现计息负债成本率1.71%，同比上升12bp。预计下半年息差依然有下行压力，但同比降幅有望边际递减。

    　　个人贷款资产质量全面改善。23H1 末，不良率0.95%，与23Q1 持平，关注贷款和逾期贷款额率均较上年末下降。个人贷款资产质量明显改善，不良、关注、逾期贷款额率均较上年末下降，各分项贷款资产质量均有不同程度改善。公司披露23H1 不良贷款生成率（年化）1.04%，同比下降0.09pct，不良生成同比减少1.93 亿元，23H1 信用成本（年化）0.90%，同比上升0.07pct，拨备计提相对充分，同时加大不良处置力度，23H1 末拨备覆盖率447.63%，拨备缓冲垫依然厚实。

    　　盈利预测与投资建议：预计23/24 年归母净利润增速为12.3%/15.2%，EPS 为5.94/6.87 元/股，BVPS 为37.09/42.19 元/股，最新A 股收盘价对应23/24 年PB 为0.9X/0.7X，对应23/24 年PE 为5.3X/4.6X。

    　　维持A 股合理价值55.63 元/股不变，对应23 年PB 估值约1.5X，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值为54.21 港币/股，均给予“买入”评级。

    　　风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）居民消费复苏不及预期，影响零售贷款投放。（3）大财富管理业务开展不及预期，拖累中收表现。