事件描述

    招商银行发布2023年一季报，一季度营业收入同比下滑1.5%，归母净利润同比增长7.8%，3月末不良率0.95%，拨备覆盖率448.32%，业绩基本符合预期。

    事件评论

    综合业绩：收入下滑符合预期，资产质量趋于稳定，支撑利润增速。一季度收入同比下滑，与股份行同业一致，其中利息净收入同比增长1.7%，增速下滑，反映净息差收窄影响；非利息收人同比下滑继续拖累。资产质量趋于稳定，房地产不良生成减少、信用卡风险仍存在带后影响，信用减值金额同比减少，支撑利润增速，预计一季度是全年业绩低点。资产&负债：对公大幅多增，零售需求仍在恢复中。一季度贷款较期初增长4.7%，其中对公贷款增长7.5%，大幅同比多增，零售增速2.4%，需求仍有待恢复。本行口径，对公贷款主要增长点是制造业；零售贷款中，小微、消费贷增速7.7%、22.4%，表现强劲，按揭、信用卡下滑，预计二季度起将逐步回暖，信用卡短期内有望浮出水面。一季度存款增长3.1%，活期占比有所下降，反映资本市场震荡、客群风险偏好下降的持续影响。

    净息差：大幅收窄，按揭重定价&存款成本上升影响明显。一季度净息差2.29%，较2022年全年下降11BP，环比下降8BP.1）按揭重定价是主导因素，也符合市场预期，一季度贷款收益率较2022年全年下降13BP，环比下降5BP，同时对公增长强于零售也有影响。2）负债成本率较2022年全年上升7BP，环比上升6BP，主要存款成本率环比上升4BP至1.59%，预计主要受定期占比上升影响，此外同业负债成本也明显上升。预计全年净息差仍有收窄压力，但幅度趋缓，其中资产端价格继续下降，负债成本有望逐步改善。

    非息：收入下滑，中收继续拖累。非利息收入同比下滑6.1%，其中中收高基数同比下滑12.6%，主要财富管理收入受市场环境影响，同比下滑13.3%，代销基金、保险、信托、理财收入预计同比下滑。投资收益等其他非息收人比较稳健，同比保持14.9%的增速

    资产质量：总体好转，不良生成率回落。3月末不良率0.95%，环比下降1BP，拔备覆盖率448.32%，环比下降2.47pct，不良新生成率1.09%，较2022全年回落6BP，其中（本行口径）：1）对公贷款新生成不良金额30.7亿元，低于去年各季度，反映房地产不良生成节奏放缓，期末房地产对公贷款的不良率4.55%，环比上升56BP.2）零售贷款中信用卡新生成不良金额104.9亿元，不良新生成率升至4.75%，高于去年各个季度，我们此前强调一季度仍会带后反映信用卡风险，这符合零售风险规律，预计二季度起改善。

    投资建议：一季度业绩表现基本符合经营规律，市场此前已有充分预期。亮点在于，房地产不良率虽然仍有上升，但不良生成已回落，预计下半年起逐步传导至不良率回落（逐步核销）。预计一季度是全年业绩低点，后续随着净息差逐步企稳、零售风险改善，基本面有望回暖，预计全年营业收入同比增长5.0%、归母净利润同比增长12.3%，当前A股估值0.91X2023PB，充分反映悲观预期，长期价值稳定，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、经济下行压力加大，零售信贷持续低迷：

    2、房地产及信用卡风险大幅拾升，银行资产质量明显恶化