事件：一季度营收906.36 亿元，同比下降1.47%；归母净利润388.39 亿元，同比增长7.82%。不良率0.95%，较上年末下降0.01pc。

    业绩：Q1 营收负增长，息差和手续费有所拖累，其他非息表现较好营收端，Q1 营收同比-1.47%，在息差下行、手续费收入走弱等因素影响下承压，与同业趋势一致，但其他非息收入表现较好。利润端，在拨备覆盖率保持在450%左右的高位、前几年已加大非信贷业务处置及计提的情况下，拨备计提压力减少（Q1 同比少提51 亿），支撑利润增速为7.82%，具体来看：

    1、 利息净收入：Q1 同比+1.74%，增速较年报下降5pc，在生息资产规模保持稳定增长的情况下（同比+11.3%），主要是息差下行拖累，一季度为2.29%，较2022 年报下降11bps，环比Q4 下降8bps。

    1） 资产端：Q1 贷款利率4.41%，环比下降5bps，但投资和同业资产利率边际上升3bps 和26bps，支撑生息资产收益率仅环比下降2bps 至3.86%。

    2） 负债端：Q1 计息负债成本率环比上升6bps 至1.68%，其中，存款利率1.59%，环比提升4bps，主要是受资本市场震荡及客户投资偏好影响，客户增加投资定期存款产品，活期占比有所下降。

    2、 手续费及佣金净收入：Q1 下降12.60%，其中，财富管理、托管、结算和清算手续费收入分别同比下降13.25%，11.57%和14.21%，预计主要受到资本市场投资情绪低迷、权益类基金及理财托管规模下降、高基数等因素影响，有一定拖累。此外，银行卡手续费收入下降6.15%，资管手续费收入上升2.65%。

    3、 其他非息收入：Q1 收入101.5 亿元，同比增长14.9%，其中，公允价值变动同比少减27 亿元，主要是债券及基金投资的收益增加。

    资产质量：零售资产质量边际好转，对公地产仍有波动1） 静态来看，集团口径下，一季度不良贷款率0.95%，关注率1.12%、逾期率1.23%，分别较上年末下降0.01pc、0.09pc 和0.06pc。

    细分领域上（本行口径）：

    A、对公：逾期率（1.33%）环比提升0.10pc。预计与对公地产风险仍在暴露有关，对公房地产不良贷款率4.55%，较2022 年末继续提升0.56pc。

    B、零售：资产质量边际好转，一季度零售贷款逾期率（1.32%）、不良率（0.89%）、关注率（1.31%）均较上年末有所好转，分别下降0.28pc、0.01pc 和0.11pc。其中，小微、按揭、信用卡、消费贷逾期率分别为0.66%、0.45%、3.11%和1.09%，分别下降0.07pc、0.05pc、0.44pc、0.17pc。

    2）动态来看，公司口径下年报不良贷款生成率1.09%，较2022 年末下降0.06pc。单季度不良生成额160 亿，同比增加5.9 亿。其中，信用卡新生成不良贷款104.9 亿元，单季度同比环比均有所上升，主要是2022 年末经济表现相对疲弱带来的滞后影响；零售贷款（不含信用卡）不良生成额25 亿元，环比Q4 略降2 亿。

    3）一季度计提信用减值准备164 亿元，同比减少51 亿元。其中，信贷计提了165.5 亿元，同比增加81 亿元，主要是是一季度贷款规模增幅大于去年同期，相应计提增加；而非信贷资产减值损失-1.29 亿元，同比减少106 亿元，主要是买入返售资产规模减少有一定冲回。3 月末，拨备覆盖率448.32%，拨贷比4.27%，环比均有所下降，但整体仍处于高位。

    资产负债：Q1 贷款增长较好，对公、零售均好于去年同期。

    1、资产端：3月末，招商银行资产总额10.51万亿元，较上年末增长3.65%。

    具体来看，贷款规模6.34 万亿元，较上年末增长4.70%，增幅好于去年同期（22Q1 贷款增幅3.4%），其中，零售贷款3.24 万亿元，增长2.39%（757 亿元）；对公贷款2.55 万亿元，增长7.5%，均好于去年同期，一方面，居民消费回暖，个人经营性贷款、消费贷款需求均有所增加（本行口径下，规模分别增长487 亿元和452 亿元，而按揭和信用卡在春节提前还款情况下规模分别减少148 亿元和25 亿元）；另一方面，国内经济复苏带动企业融资需求增加，公司也持续加强对实体经济的支持力度。此外， 一季度金融投资余额2.94 万亿元，增幅7.17%，主要是加强了债券配置。

    2、负债端：3 月末，存款规模达到7.77 万亿，较上年末增加3.1%，增幅近2361 亿，与理财赎回转化为存款以及居民防御性储蓄加大有关（招银理财余额下降2100 亿至2.46 万亿元），综合考虑下，一季度存款+理财的规模增长0.3%。

    业务层面，财富管理基本盘稳健，客户数和AUM 规模稳步增长。

    规模方面，3 月末，零售客户数1.87 亿户，较上年末增长1.63%；其中，金葵花和私行客户数增速分别为4.5%和2.8%，表现更好。零售AUM 为12.54 万亿元，增幅3.4%，增长的4124 亿规模中，预计主要是存款贡献，此外，预计保险等产品也有一定支撑。收入方面，虽然财富管理手续费及佣金收入受客户投资情绪低迷影响，同比下降13.25%，但客户及AUM 基本盘相对稳定，未来若市场回暖，仍有一定弹性。

    投资建议：一季度业绩较弱，主要受到净息差下降以及手续费收入表现较弱拖累，市场已有预期。短期来看，2023 年消费需求稳步恢复，以及地产风险有望基本出清，均将对业绩形成正贡献。业务方面，财富管理等零售业务、以及对公等均形成较强的优势，且中长期来看，存款吸收优势，已经助力公司形成“低成本-低风险-高ROE-内生补充资本”良性循环，基本面仍保持同业领先。当前估值仅为0.91 倍2023PB，2019-2021 年估值中枢基本接近1.6x，仍是中长期优秀投资品种，给予“买入”评级。

    风险提示：消费需求较弱影响零售业务发展；房地产行业恢复不及预期；资本市场波动加大。