业绩增速有所回落：2023 年一季度实现营收906 亿元，同比下降1.47%，归母净利润388 亿元，同比增长7.82%。年化后ROAA 和ROAE 分别为1.50%和18.43%，同比分别下降0.04 和0.81 个百分点。

    手续费及佣金净收入下降拖累营收负增。公司客群基础深厚，看好财富管理发展态势。一季度净利息收入同比增长1.74%，手续费及佣金净收入同比下降12.60%，其他净收入同比增长14.91%。净手续费收入下降主要是客户投资情绪低迷，拖累财富管理手续费及佣金收入同比下降13.25%。另外，银行手续费和结算清算手续费收入同比分别下降了6.15%和14.21%。一季度大财富管理手续费收入合计为139 亿元，占营收的15.3%。公司期末零售客户数1.87 亿户，较年初增长1.63%，管理零售AUM 余额12.54 万亿元，较年初增长3.40%，大财富管理业务持续领跑。

    规模实现较好扩张，净息差同比收窄22bps，预计全年净息差企稳或小幅下行。期末资产总额10.51 万亿元，贷款总额6,34 万亿元，同比分别增长11.6%和10.0%。一季度净息差2.29%，同比收窄22bps，较去年四季度收窄8bps。

    资产端，受贷款重定价以及贷款投放竞争加剧影响，一季度贷款收益率环比下行13bps 至4.41%；负债端，存款定期化趋势延续，一季度存款成本率环比上行7bps 至1.59%。预计公司净息差已过压力最大阶段，伴随资产负债结构的持续优化，预计全年净息差企稳或小幅下行，在对标行中处于较好水平。

    资产质量优异，信贷信用损失计提稳健。期末不良率0.95%，关注率1.12%，逾期率1.23%，较年初分别下降了1bp、9bps 和6bps。公司口径年化不良生成率1.09%，同比下降7bps。其中，对公贷款不良生成额同比减少21.6 亿元，主要是房地产不良生成有所放缓，一季度继续压降涉房表内外敞口。零售贷款不良生成额同比增加27.5 亿元，主要是2022 年经济疲软的滞后影响。

    公司信用减值损失合计下降了23.7%，主要是非信贷资产信用减值损失冲回1.29 亿元，同比减少105.9 亿元，信贷资产信用减值损失则同比增加了54.9亿元。一季度公司口径年化信用成本1.04%，同比提升23bps。期末拨备覆盖率为463.2%，较年初下降了4.3 个百分点。

    投资建议：招行治理机制优势明显，基本面底部已现。维持2023-2025 年净利润1593/1829/2101 亿元预测，对应增速15.4%/14.8%/14.9%，摊薄EPS 为6.11/7.05/8.12 元，动态PB 为0.92x/0.81x/0.71x，维持“增持”评级。

    风险提示：稳增长政策不及预期带来经济复苏不及预期。