业绩表现稳健，盈利能力强劲。2022 年公司实现营收3447.8 亿元，同比增长4.1%；实现归母净利润1380.1 亿元，同比增长15.1%，与业绩快报披露一致。业绩拆分来看，净利息收入业务对全年营收增长起到重要支撑作用，同比增长7%；非息收入则同比微降0.6%。业绩增长主要归因于资产扩张与拨备反哺。2022 年公司年化加权平均收益率为17.06%，同比提升0.1pct，盈利能力保持优异。

    　　信贷增速有所放缓，息差仍具韧性。公司2022 年全年实现净利息收入2182.4 亿元，同比增长7%，净利息收入业务在零售信贷需求受压制的情况下仍表现较好，主要源于负债端保持低位对净息差形成支撑。1）信贷投放方面，2022 年末公司贷款总额同比增长8.6%。零售端，公司全年新增零售贷款1740 亿元，同比少增1326.3 亿元，个人住房贷款和信用卡贷款是主要拖累项。对公端，公司全年新增对公贷款2246.8 亿元，同比多增909.7 亿元，其中全年新增制造业贷款投放1323.1 亿元，有效支撑全年对公信贷投放，对公房地产贷款投放减少，全年新增-257.2 亿元。2023 年随经济和消费回暖催生零售信贷需求和地产优化政策落地生效，整体信贷投放水平具有较大回升潜力，公司预计2023年贷款新增10%。2）价的方面，22 年末公司净息差为2.4%，环比小幅下降1bp，较年初下降8bp，一是资产端持续让利实体经济叠加高收益资产占比下降导致资产收益率明显下滑，二是负债端存款定期化趋势导致存款成本上升。但存款挂牌利率下行和高成本负债占比下降，负债成本优化支撑净息差企稳。随经济回暖收入预期修复，信贷结构改善有望提升零售端收益率对净息差形成支撑。

    　　非息收入增长保持平稳。公司2022 年全年实现非息收入1265.5 亿元，同比微降0.6%。其中，净手续费及佣金收入同比微降0.2%，分项来看，财富管理手续费及佣金收入同比下降14.3%主要受资本市场波动影响，而资管规模和托管规模不断扩大分别拉动资产管理手续费及佣金收入同比增长14.8%，托管业务佣金收入同比增长6.6%。公司保持零售龙头优势，零售AUM 规模、金葵花AUM、私人银行AUM 分别同比增长12.7%、11.7%、11.7%。净其他非息收入同比下降1.9%，主要是四季度交易性金融资产价值受债市波动影响下滑。

    　　资产质量边际承压但总体优异。整体不良率小幅上升，零售端和房地产边际承压。2022 年全年不良贷款率0.96%，较22Q3 末提升1bp，整体不良贷款率小幅上升，其中对公端资产质量整体明显改善，零售端资产质量整体承压。22 年末逾期率环比Q3 提升8bp 至1.29%；关注率环比22Q3 上升7bp 至1.21%，主要为零售端信用卡与按揭风险有所上升。22 年末公司拨备覆盖率较年初下降33.08pct 至450.79%，较22Q3　　末下降4.88pct，但依旧处于较高水平，具备较强的风险抵御能力。

    　　投资建议：大财富管理飞轮效应深化，盈利能力穿越周期。招商银行持续落实大财富管理战略，业务模式优势日益凸显。随着宏观经济形势向好、疫情影响减弱和地产风险缓释，公司对公和零售业务增长有望恢复稳健增长。同时公司积极做好重点领域风险防控，资产质量有望保持同业较优水平。零售转型深入发展，公司业绩持续增长叠加资产质量平稳优异，我们认为公司未来业绩平稳增长仍有支撑，预计公司2023-24 年归母净利润同比增长16.2%、16.9%，对应2023-24 年PB估值0.92 倍、0.80 倍，给予“增持”评级。

    　　风险提示：经济复苏不及预期，政策力度不及预期，地产风险化解不足，银行资产质量恶化