大财富显韧性，拨备安全垫厚

    1-6 月归母净利润、营收、PPOP 同比+13.5%、+6.1%、+5.9%，较Q1+1.0pct、-2.4pct、-2.9pct。资产投放稳健，AUM 有韧性；息差表现承压，资产质量小幅波动，但拨备安全垫丰厚。鉴于公司拨备计提较充分，我们适当调低预测信用成本，预测2022-2024 年EPS 5.39/6.15/7.09 元（前值5.33/6.12/7.04元），22 年BVPS 预测值32.88 元，对应PB 1.03 倍。近5 年（截至8.19）公司PB(LF)均值为1.65 倍，公司零售财富管理战略具备中长期护城河效应，但考虑到实体需求及行业风险隐忧，我们给予22 年目标PB1.50 倍，目标价由52.51 元下调至49.32 元，维持“买入”评级。

    中收同比微增，保险、理财增长较好，AUM 凸显韧性1-6 月中收同比+2.2%，较Q1-3.3pct。其中大财富收入同比+0.3%；财富管理收入同比-8.1%，较Q1 回升3.0pct，其中代理保险/理财收入同比+62%、+23%，而代理基金/信托等收入同比负增；资管/托管收入同比+33%/+7%，大财富收入稳健增长。6 月末零售金葵花/私行AUM 同比+17.4%、+16.4%、+16.6%，较3 月末-0.8pct、-1.0pct、-0.7pct，增速降幅均较3 月末收窄，凸显财富生态韧性。1-6 月其他非息收入同比+4.9%，增速较Q1-5.1pct。

    资产投放稳健，息差表现承压

    6 月末总资产、贷款、存款同比+9.4%、+10.2%、+17.7%，较3 月末+0.8pct、+1.7pct、+3.1pct。贷款主要受对公、票据冲量驱动，Q2 新增贷款中对公、票据各占37%、26%。1H 日均存款活期率较Q1-1.2pct 至62.2%，由于企业资金活化不足、居民投资向定期转化。Q2 净息差较Q1-14bp 至2.37%，资产端收益率下降、负债成本提升均为压力点。Q2 生息资产、贷款收益率较Q1-11bp、-13bp，各类贷款定价下降，且高收益信用卡、按揭等零售贷款增长放缓；计息负债、存款成本率较Q1+3bp、+6bp，存款同业竞争激烈。

    资产质量小幅波动，拨备安全垫丰厚，信用成本同比提升6 月末不良率、拨备覆盖率为0.95%、454%，较3 月末+1bp、-9pct。母公司对公、零售不良率较3 月末+2bp、+1bp 至1.35%、0.83%，对公地产不良率提升38bp 至2.95%。关注率、逾期率较3 月末+5bp、+7bp 至1.01%、1.16%；母公司按揭关注率较3 月末+8bp 至0.63%，主要受外部风险信号影响，按揭关注贷款余额中逾期比例不足两成，按揭客群质量优、抵押物充足，整体风险可控。1H 母公司不良生成率较Q1-3bp 至1.13%；年化信用成本同比+0.24pct 至0.83%，上半年加大信贷资产拨备计提力度（占本期拨备计提55%），而表外、同业拨备在前期充分计提基础上，本期同比少提。

    风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。