1H22 业绩小幅高于我们预期

    公司公布1H22 业绩，实现营业收入1790.9 亿元，归母净利润694.2 亿元，同比分别增长6.1%和13.5%（A 股口径），业绩增速小幅高于我们预期，主要源于信用成本支出好于预期。

    发展趋势

    Q1：如何评价中报业绩表现？

    二季度宏观经济承压，部分区域疫情反复，金融产品服务需求乏力，招行两位数以上的业绩增长显示其业绩稳定性。收入端，资产负债扩张平稳，净息差收窄源自贷款定价下行和存款定期化影响，非息收入增速处于相对低位。

    成本端，成本收入比控制良好，拨备政策延续审慎。

    Q2：如何衡量涉房资产质量？

    截至1H22，招行涉房敞口承担信用风险的业务余额合计4937.12 亿元，较年初下降3.48%，不承担信用风险的表外敞口合计3163.81 亿元，较年初下降23.22%，表外风险敞口压降明显。另外，开发商信用等级、按揭房产所处城市布局，也印证了涉房敞口抵御风险能力。招行对公地产贷款占比持续下降，不良率阶段性上升主要源于积极暴露并处置的风险政策。按揭方面，关注比率上升主要来自非逾期贷款占比增加，整体抵质押充足。

    Q3：如何理解财富管理业务前景？

    1H22 受资本市场波动影响，金融产品销售压力较大，招行AUM 增速及客户增速较前期有所放缓，但仍保持同比15%以上高速增长。向前看，我们认为招行内部组织间的协同效应将持续增强，助力财富管理业务发展。同时，招行积极推动买方模式转型，以“TREE”资产配置体系为代表的服务将有助于提升用户粘性，进一步增强招行在财富管理领域的竞争力。

    Q4：如何看待招行当前的估值水平？

    目前估值源自资本市场周期、信用风险周期和前期管理层变动叠加影响，反映了投资者较为悲观情绪。目前，前向1X PB 估值与17-18%ROE 偏离，与领先的战略优势偏离。向前看，我们建议投资者关注招行的配置价值，重点关注信用成本拐点及其带来的投资机会。

    盈利预测与估值

    我们维持盈利预测不变，当前A 股股价对应2022E 1.0x P/B 和6.4x P/E，H 股股价对应2022E 1.1x P/B 和6.5x P/E。考虑到宏观经济波动下，投资者风险溢价提升，我们下调A 股目标价10.9%至53.70 元，对应2022E1.6x P/B 和10.1x P/E，较当前股价有58.6%的上涨空间，维持跑赢行业评级；下调H 股目标价12.5%至64.08 港元，较当前股价有58.4%的上涨空间，对应2022E 1.7x P/B 和10.4x P/E，维持跑赢行业评级。

    风险

    房地产行业风险超预期上升，宏观经济下行压力加大。