业绩增速提升，ROE 维持在高水平

    公司披露2022 年半年报，上半年营收和归母净利润分别同比增长6.13%、13.52%，同比增速较22Q1 下滑2.41pct、提升1pct。营收拆分来看，利息净收入同比增长8.41%，对营收的支撑效应明显；受市场因素影响，手续费及佣金净收入同比增速下滑至2.2%，但占营收比例依然维持在29.82%的高位。业绩归因来看，主要系生息资产扩张和拨备反哺。盈利能力方面，22H1公司加权平均ROE 达18.07%，同比提升0.01pct，依然维持在高水平。

    信贷投放以量补价，零售投放逐步企稳

    22H1 公司净息差达2.44%，其中22Q2 净息差为2.37%，环比下滑14bp。

    净息差下行主要受到资产端定价影响，22Q2 贷款收益率环比下滑13bp。

    信贷投放方面，22Q2 贷款平均余额同比增速达9.29%，同比增速较22Q1提升0.29pct。细分来看22Q2 母行新增贷款1731 亿元，总额同比多增887亿元。此外22Q2 母行零售贷款同比少增量已经大幅收窄至44 亿元，几乎实现投放同比持平。在房地产市场相对低迷下，招行加大小微信贷和消费贷投放，22Q2 末母行小微贷款和消费贷余额同比增速分别达12.79%、32.09%，同比分别多增134 亿元、243 亿元，有效支撑零售信贷投放企稳。

    AUM 维持高增长，财富管理彰显韧性

    22Q2 末招行零售AUM、私行AUM 同比增长17.35%、16.57%，同比增速较22Q1 末略微下滑0.83pct、0.75pct。在零售AUM 达到11.72 万亿元、私行AUM 达3.65 万亿元的高基数下，依旧保持在较高增速水平。受市场因素影响，22H1 代销基金收入同比下滑；不过资管、托管等业务手续费及佣金均实现稳步增长，带动大财富管理收入同比正增长。得益于庞大的客群积累，随着后续市场转暖，财富管理手续费收入有望迎来恢复性增长。

    不良生成压力减轻，房地产风险敞口继续收缩

    22Q2 末不良率、关注率、逾期率分别为0.95%、1.01%、1.16%，较22Q1末上升1bp、5bp、7bp，依然保持在低位水平。值得注意的是母行不良生成率已经出现优化，22H1 为1.13%，较22Q1 的1.16%下滑3bp，同比上行幅度也收窄3bp。同时公司拨备覆盖率22Q2 末达454.06%，依然保持同业领先水平。房地产方面，22Q2 末风险敞口环比下滑9.57%，敞口收窄速度进一步提升。其中表内和表外敞口分别下滑4.59%、16.38%，表外风险敞口占比由21Q3 末的48%下滑至22Q2 末39%，收缩明显。

    投资建议：守得云开见月明，基本面有望加速修复随着后续疫情冲击减弱、稳增长政策的落地发力，招行零售信贷需求有望延续改善态势，同时信用风险持续化解，公司基本面或加速修复。我们预计公司2022-2024 年归母净利润同比增长14.23%、16.25%和17.27%。维持公司2022 年目标PB 1.95 倍，对应目标价63.51 元，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响零售业务开展，信用风险爆发，政策变化