招商银行2022 年一季度归母净利润增速为12.52%,其中规模扩张、拨备计提压力同比减轻、税收优惠是主要驱动因素,而非息收入增速放缓、净息差同比收窄对业绩增长形成负向贡献。

    1. 净息差环比上升3bp,好于市场预期,同比略有收窄拖累净利息收入。在资产端收益率平稳、负债成本改善的驱动下,今年一季度招商银行净息差达到2.51%,环比提升3bp,连续3 个季度改善。由于去年一季度的高基数,净息差同比收窄1bp,拖累净利息收入增速。

    2. 中收增速不及预期,对营收形成拖累。主要是受资本市场持续低迷的影响,招行大财富管理各条线收入增速均出现了不同程度的下行,是拖累中收增长的主要因素,虽然此前市场已有一定的预期,但最终招行实际的表现还是比市场预期更弱。展望未来,资本市场短期可能维持震荡,预计招商银行大财富管理业务短期仍将承压。

    3. 资产质量波动加大,不良生成率上行。受高负债房地产企业和个别经营不善的公司客户风险暴露等影响,房地产业,水利、环境和公共设施管理业资产质量有所恶化所致。零售信贷方面,国内疫情多点散发,对小微、个体工商户经营及居民就业和收入均造成较大影响,信用卡贷款不良生成率有所上升,未来的演化趋势仍值得重点关注。

    4. 零售业务指标增速略有下行,客群质量稳步提升。今年一季度资本市场大幅波动,也对招行零售客户数与AUM 增长带来压力,部分零售业务指标增速有所下行,这应该是周期性因素导致的。而客均AUM 继续提升,客群质量仍在改善。展望未来,大财富管理业务虽短期面临增长放缓的压力,但这更多是资本市场波动加大所导致的,长期看仍将是招行核心优势所在。

    总体来看,招商银行一季报亮点主要在于净息差环比继续改善、零售客群质量提升,而不足之处在于财富管理业务增速放缓、资产质量波动加大。叠加行长变动的影响,可能公司股价短期波动加大;但中长期看,股价基本是由基本面因素决定的,我们预计招行核心竞争力并不会发生变化,中长期投资价值凸显。

    投资建议:我们预计公司2022 年营收增速为10.8%、净利润增速为16.94%,6 个月目标价为65.52 元,相当于2021 年2.24PB。

    风险提示:财富管理业务发展不及预期,资产质量超预期恶化