事件描述

    　　招商银行发布2021 年年报，全年实现营业收入3312.53 亿元（+14.04%），归属于本行股东净利润1199.22 亿元（+23.20%），ROE16.96%。年末总资产规模9.25 万亿元，归属于本行普通股股东净资产7317 亿元，年末不良贷款率0.91%，拨备覆盖率483.87%。

    　　事件评论

    　　2021 年强劲增长源于资产质量优异+财富管理发力。全年收入增速回升至14.04%（前三季度13.54%），其中利息净收入增速上行至10.21%（前三季度8.74%），源于净息差保持韧性，全年累计净息差2.48%，同比仅收窄1BP，在经济下行+市场降息环境中表现强劲。此外，非利息净收入同比增长20.75%，其中手续费净收入同比增长18.82%，中收增长强劲主要受益于财富管理。盈利方面，归母净利润同比加速增长23.20%（前三季度22.21%），主要得益于资产质量保持优异，全年信用减值金额仅同比增长1.7%。

    　　大财富管理板块高歌猛进，拉动各线中收高速增长。2021 年末零售AUM 达到10.76 万亿元，较期初大幅增长20.33%，拉动各项佣金收入增长，全年财富管理手续费及佣金收入358.41 亿元，同比增长29%。其中，代理基金、保险、理财收入分别高增长36.2%、42.8%、53.7%，银行理财下半年开始发力。此外，资产管理板块（招商基金、招银理财等）收入也大幅增长57.5%。目前，招商银行已经建立起财富管理+资产管理+托管三条战线的大财富板块，综合竞争力领跑行业。尽管2022 年财富管理存在高基数+金融市场环境波动影响，但不妨碍长期成长性，看好未来财富管理拉动中收持续高增长。

    　　拨备创新高+建立全方位风险抵补体系，房地产风险无忧。2021 年末不良率0.91%，环比下降2BP，四季度拨备覆盖率大幅提高至483.87%创历史新高，环比上升40.73pct，我们认为是未雨绸缪前瞻性计提减值，以应对未来潜在不良暴露。市场最关注的房地产领域，受部分高负债企业风险暴露影响，2021 年末表内对公房地产贷款不良率较2020 年末上升1.11pct 至1.41%，是不良金额增加最明显的行业。同时披露不承担信用风险的房地产业务（理财出资/委托贷款/代销/主承销债务融资工具等）余额合计4121 亿元，较上年末下降20.6%，敞口明显收紧。考虑近期房地产政策持续放松，我们预计市场信用风险将于二季度起逐步软着陆，投资者悲观预期已经触底。更重要的是，招商银行在表内外建立全方位风险抵补体系，包括表内贷款、金融投资、同业、表外预期信用损失四部分，对风险的防御能力达到历史最佳，我们认为无需担心资产质量趋势。

    　　投资建议：招商银行2021 年业绩增长强劲，净息差稳定，财富管理驱动中收高增长。资产质量方面，表内贷款的拨备覆盖率创历史新高，同时全方位建立表内外风险抵补体系，涵盖表内贷款、金融投资、同业资产、表外预期信用损失，我们认为无需担忧房地产风险扰动。我们预计2022、2023 年招商银行归母净利润同比增速17.18%、17.41%，ROE持续上行。基于2021/03/18 收盘价，2022 年A 股、H 股PB 估值1.41X、1.52X。近期A 股股价深度调整后，估值性价比突出，重点推荐，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、净息差持续收窄；

    　　2、资产质量明显恶化。