核心观点
3 月18 日,招商银行发布2021 年报。2021 年实现营收3312.53 亿元,同比增长14.04%;归母净利润1199.22 亿元,同比增长23.20%。全年净息差2.48%;非利息净收入占比营收38.44%,同比上行2.14pct。
营收保持双位数增长,ROAE 龙头地位仍然稳固。21Q4 单季营收798.43 亿元,同比增长15.63%,增速高于21Q3。连续四个季度的单季非息增速高于营收,“轻型银行”特征凸显。21Q4 单季归母净利润263.07亿元,同比增长26.85%,增速高于21Q3。2021 年ROAA、ROAE 分别为1.36%和16.96%,同比分别上行0.13pct、1.23pct,业绩持续走强,ROAE为已披露业绩快报上市银行中第一,板块龙头的地位稳固。
单季息差环比上行,大财富管理战略实现价值产出。21Q4 单季净息差为2.48%,维持了Q3 环比上行1BP 的趋势。Q4 生息资产平均收益率、付息负债平均成本率环比Q3 均持平;单季息差强势上行主要受益于生息资产“量增”的拉动。财富管理与资产管理手续费协同发展,飞轮效应显现。2021 年非息收入为1,273.34 亿元,同比增长20.75%,占营收的比重升至38.44%,中收占营收比重升至28.51%。分项来看,财富管理、资产管理手续费收入分别同比高增38.70%、57.52%,代销基金、保险和理财收入均实现35%以上高增。
零售AUM 突破10 万亿,理财子公司蒸蒸日上。截至2021 年末,零售AUM、私行AUM 分别为10.76 万亿元、3.39 万亿元,同比分别增长20.33%、22.32%,零售AUM 增速较2020 年走阔。零售AUM 规模已升至表内资产规模的1.16 倍,筑牢“零售标杆”地位。2021 年,招银理财实现营收52.03 亿元,同比增长37.94%;净利润32.02 亿元,同比增长32.03%。集团口径的非保本理财余额2.78 万亿元,同比增加13.57%,开业早+客户基础好,助力招银理财迈入快速发展正轨;符合资管新规的新产品余额占理财产品余额的93.53%,净值化转型顺利。
不良“额率双降”,对公房贷掣肘资产质量。截至2021 年末,不良贷款余额为508.62 亿元,同比减少5.13pct;不良贷款率0.91%,同比下行16BP,存量不良继续压降。年化不良生成率为0.95%,连续4 个季度持平,同比下行31BP,增量风险亦有降低。关注率同比上行3BP,主要是信用卡贷款逾期认定时点调整、加强零售贷款风险认定所致。广义不良率1.75%,同比下行13BP。对公房地产不良率同比上行1.11pct 至1.41%,主要受部分房企债务风险上升影响,高于对公贷款整体不良率;零售贷款资产质量则保持稳中改善。
主动压降房地产贷款占比,揽储能力持续优异。2021 年末,受政策调控影响,对公房贷占贷款总额的比重降至7.21%,同比下降56BP。按揭贷款增速从2020 年15.04%显著下滑至7.81%,但下半年收缩幅度相对较小。小微贷款和信用卡增速稳中有升,特别是信用卡贷款逐步走出疫情阴霾。2021 年末存款余额为6.35 万亿元,同比增长12.77%,是少数几家存贷增速剪刀差为正的上市银行之一,揽储能力十分突出。活期存款占比66.34%,较2020 年末上行48BP。低成本的存款高增,叠加活期存款占比上行,有助于稳定息差表现,也为信贷投放提供源源不断的动力。
拨备覆盖率增厚前提下,开启拨备反哺利润阶段。2021 年末拨备覆盖率为483.87%,同比上行46.19pct,风险抵御能力增强。2021 年共计提信用减值损失659.62 亿元,其中非贷款类计提的拨备比例为43.88%,较2020 年大幅上行。截至2021 年末,理财回表资产已基本实现拨备全额覆盖。2021 年信用成本为0.70%,较2020 年下行28BP。PPOP 同比增长14.44%,低于税前利润增速(21.02%),由于2020 年加大不良处置力度,叠加2021 年拨备覆盖率稳中有升,拨备开始反哺利润。预计在不良生成率走低的趋势下,未来利润释放的空间将持续打开。
成本收入比同比下行,资本充足指标均环比改善。2021 年业务及管理费1,097.27 亿元,同比增长13.42%,其中员工费用增速有所加快。21Q4单季度业务及管理费364.30 亿元,同比增长19.71%,增幅明显走阔,金融科技短期内仍在持续加大投入,对成本造成一定拖累;但全年成本收入比33.12%,同比下行18BP。高级法下核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率较三季度末分别上行35BP、1.08pct、1.12pct,资本安全边际充足。
投资建议
招商银行独有零售优势,单季息差继续逆势上行,全年信贷“以量补价”,非息收入动能强劲,“轻型银行”转型和“大财富管理”价值链成效显著。不良实现“双降”,拨备覆盖率持续走高。我们使用三阶段DDM 模型估值,绝对估值法下预测股价上调至64.23 元,对应2.12xPB;相对估值法下股价区间上调至64.02-64.93 元,对应2.11-2.14xPB,维持招商银行“推荐”评级。
风险提示
业务转型带来的风险及不良贷款率异常升高;政策落地不及预期等。