投资要点

    利润增速超20%，Q3 息差企稳回升，超出市场预期。Q3 单季度营收增速13%，归母净利润增速21%，延续双位数增长。利润的驱动因素主要来自于息差企稳回升、规模温和扩张、中收积极增长和信用成本有所节约。

    Q3 单季度净息差2.47%，环比+1bp；叠加日均生息资产余额增长10.3%，驱动净利息收入增长8.7%。手续费及佣金收入增长19.7%（收入占比提升至30%），综合信用成本同比节约5bps 至1.42%。

    大财富管理全面赋能，零售AUM 突破10 万亿。在“大财富管理价值循环链”的带动下，公司零售AUM 达到10.37 万亿元；理财规模稳步上升至2.79 万亿元（中报已超越工行升至全市场首位）。客群总量稳步增长，客群结构持续优化。2021Q3 公司零售客户数达1.69 亿，自2019 年以来，公司零售、金葵花、私行客户数量及AUM 增速始终保持依次递增，客群结构持续优化。代理、资管及托管收入多点开花，拉动总手续费收入维持20%增长。手续费收入占比提升至30%，其中财富管理（yoy+26%）、资产管理（yoy+45%）及托管业务（同比+29%）是主要拉动因素。

    表内资产中速扩张，零售AUM/总资产升至116%。2021Q3 公司总资产较上年末增长6.6%，其中贷款增长10.0%。公司零售AUM/总资产提升至116%，其中表外AUM/总资产再创新高至92%（2020 年末为83%）。存款方面，存款较上年末增长6.8%，活期存款占比稍有下降至64.3%，存款付息率较Q2 小幅抬升4bps，但同比下降17bps，低负债成本优势显著。息差环比企稳回升，资产结构优化拉动收益率提升。Q3单季度净息差2.47%，环比企稳回升+1bp，主要原因在于生息资产结构优化。Q3 单季度生息率3.97%，环比+1bp；付息率1.60%，环比+2bps。

    资产质量不断向好，不良率降至0.93%，创近7 年来新低。期末不良率0.93%、逾期率1.02%、逾期90 天/不良（70%）持续下降。拨备覆盖率443%，拨贷比小幅下滑至4.13%。非信贷类减值占比升至80%，风险抵补能力持续夯实。减值方面，公司前三季度共计提减值563 亿元，其中贷款减值仅占比20%；投资及其他非信贷类减值占比80%，升至历史最高水平，拨备安全垫稳定性进一步增强。

    盈利预测与评级：基于公司大财富/3.0 业务模式的加速，我们小幅调整公司盈利预测，预计2021、2022 年EPS 分别为4.49、5.22 元，预计2021年底每股净资产为28.74 元。以2021-10-22 收盘价计算，对应2021-22 年PE 分别为 12.09x/10.40x，对应2021 年底PB 为1.89 倍。我们继续看好公司前瞻性的战略思路、在金融科技赋能银行经营上的布局、不断强化的数字化经营能力和最终财务结果的兑现。经过近两年的蓄势，公司在大财富管理、数字运营和开放融合方面起跑加速，内涵外延及打法愈加清晰，招行正逐步兑现其流量和品牌价值。先人一步的战略准备使得招行长期竞争优势在此期间仍然不断巩固和扩大。维持对公司的“审慎增持”评级。

    风险提示：资产质量超预期波动，大财富管理转型不及预期