投资要点

    营收双位数增长，业绩超预期。一季度营收端实现了yoy+10.6%的增长，拨备前利润yoy+9.1%，归母净利润yoy+15.2%，拆分业绩增长的驱动因素来看：收入端，净利息收入同比增长8.2%，主要得益于生息资产同比增长11.2%，而一季度净息差2.52%（环比去年4 季度回升11bps），同比下降4bps 形成一定拖累；手续费收入同比增长23.3%，主要是代理基金、代理保险、代理信托、结算清算及托管费收入增加；其他非息收入同比略有下降，主要是今年投资收益受利率走势影响表现稍弱于去年同期。成本方面，Q1 成本收入比26.54%，同比上升近1 个百分点。受益于优异的资产质量，减值计提力度同比+0.9%，拨备小幅释放，对利润形成反哺。

    存贷款增长平衡，存款活期率提升。贷款yoy 增速回升至12.9%，占比提升至60.6%。从母行口径来看，新增贷款投向对公贷款较多（+1300 亿），占比超过一半。零售新增贷款中主要投向小微（+600 亿）、按揭（+290 亿）、消费类贷款（+150 亿）、信用卡（+70 亿），按揭新增额度少于去年同期，我们预计受房贷新规影响，资产配置方向略有调整。负债方面，一季度存款yoy 增速12.9%，高基数下较去年有所放缓，存款占比维持在76%左右，母行口径下，一季度日均活期存款占比65.13%，较去年全年占比提升4.27 个百分点。

    不良率降至1.02%，拨备小幅释放。Q1 公司加大了核销力度，不良率下降5bps 至1.02%，拨备覆盖率上升1pct 至438.88%，拨贷比环比下降20bps至4.47%，拨备小幅释放。我们测算的TTM 不良生成率环比略有回升，但仍保持行业可比的较低水平。本轮公司前瞻性加大减值计提和不良处置力度后，受益于优异的资产质量，未来在资产/利润摆布上愈发从容。

    盈利预测与评级：我们小幅调整公司盈利预测，预计2021、2022 年EPS分别为4.39、5.03 元，预计2021 年底每股净资产为28.50 元。以2021-4-23 收盘价计算，对应2021-22 年PE 分别为 12.1x/10.6x，对应2021 年底PB 为1.87 倍。我们继续看好公司前瞻性的战略思路、在金融科技赋能银行经营上的布局、不断强化的数字化经营能力和最终财务结果的兑现。作为老牌零售银行，公司志不止于此，大财富管理经过长期蓄势，内涵外延及打法愈加清晰，招行正逐步兑现其流量和品牌价值。先人一步的战略准备使得招行长期竞争优势在此期间仍然不断巩固和扩大。维持对公司的审慎增持评级。

    风险提示：资产质量超预期波动，中收和规模扩张放缓