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招商银行(600036)机构评级研报股票分析报告

 
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招商银行(600036)年报点评:负债端优势稳固 盈利能力保持优异

http://www.chaguwang.cn  机构:平安证券股份有限公司  2021-03-21  查股网机构评级研报

  投资要点

      事项:

      2021年3月19日,招商银行发布20年年报,2020年实现归母净利润973亿,同比增长4.8%,实现营收2,905亿,同比增长7.7%,ROE 15.73%,较去年下滑1.1pct。年末总资产8.4万亿(YoY+12.7%),其中贷款较年初增加12.0%,存款较年初增长16.2%。

      平安观点:

      盈利重回正增长,营收增速稳中有升

      招商银行20 年盈利增速同比增长4.8%,盈利重回正增长(前3 季度盈利增速为-0.8%),符合市场预期,对应Q4 单季盈利增速32.7%。我们认为单季盈利增速的大幅提升,主要归因于营收增长的提速和拨备计提力度的边际减弱。1)公司全年营收增速7.7%(前3 季度为6.6%),从结构上来看,净利息收入、中收收入均对Q4 营收增速的提升做出正面贡献,20 年增速分别为6.9%、11.2%(前3 季度分别为5.6%、10.7%)。2)公司4 季度拨备计提力度边际减弱,全年拨备计提同比增长6.3%(前3 季度为+16.9%),20 年全年信用成本1.03%(上半年为1.66%)。

      资产端拖累息差环比下行,负债端存款基础雄厚公司20 年净息差2.49%(YoY-10BP),其中4 季度净息差2.41%,环比下降12BP,净息差仍未走出下行通道,我们认为主要受资产端收益率下行的拖累,4 季度生息资产年化收益率3.97%,环比下行13BP,其中贷款年化收益率4.69%,环比下行11BP,与行业积极落实国家减费让利政策、降低新投放贷款利率的整体趋势相符。负债端成本相对平稳,计息负债成本率环比提高1BP 至1.66%,主要系资金利率上行的影响,Q4 同业负债利率环比上升10BP 至1.66%,而存款成本率维持稳定(1.49%,与Q3 环比持平)。展望21 年,我们认为应关注经济的逐步修复对于银行资产端定价弹性的提升,预计息差有望步入企稳回升的通道中。

      招行年末总资产较年初增长12.7%,增速较前3 季度进一步提升(前3 季度YoY+11.6%),其中同业资产扩张显著加速,4 季度环比增长17.1%,是支撑Q4 公司净利息收入增速提升的主要原因;贷款增速12.0%,保持平稳。从贷款结构来看,投放延续了3 季度向零售业务倾斜的趋势,Q4 母公司口径零售贷款余额环比增速2.6%,高于同期对公贷款余额增速(-1.8%)。负债端存款增长强劲,20 年存款同比增长16.2%,较3 季度末增速进一步提升(15.4%),全年存款增量超过7800 亿,存款的高速增长体现了公司负债端领先的揽储能力。同时,存款的结构持续优化,活期存款占比达到65.9%,较20 年中提升3.9pct。

      资产质量保持优异,拨备夯实领先同业

      公司20 年末不良率1.07%,环比下降6BP,我们认为不良率的下行一方面与核销力度加大有关,全年核销规模4.4 万亿(YoY+35.8%),其中下半年核销规模2.3 万亿,较上半年增长13.4%;另一方面,公司不良生成率下降显著,测算Q4 单季年化不良生成率1.17%,环比下降23BP,所以我们认为公司整体的资产质量压力处在逐步缓解的过程中。而前瞻性指标同样能够印证我们的判断,关注率和逾期率实现双降,分别较6 月末环比下降17/23BP 至0.81%、1.12%,逾期90 天/不良比例环比6 月末降低4.1pct 至75.7%,预计未来新增压力有限。整体来看,我们认为招行的资产质量依然处于行业领先水平。20 年末拨备覆盖率438%,同、环比分别提升10.9/12.9pct,拨贷比4.67%,同、环比分别下降30/ 12BP,拨贷比的下降主要系不良处置力度的加大,目前整体拨备水平充足,安全边际不断提升。

      财富管理表现靓丽,中高端客群优势稳固

      招行20 年中收中增长最快的板块为财富管理,全年相关手续费收入同比增长35.7%。具体来看,代理基金、理财增长迅猛,20 年实现代理基金收入94.3 亿(YoY+99.5%),我们认为高增长主要受益于资本市场活跃、客户权益类资产配置需求提升。20 年实现理财收入57.0 亿(YoY+57.9%),我们认为主要受益于净值转型稳步推进、理财业务规模大幅提升,年末理财产品余额2.45 万亿(YoY+11.9%)。从AUM来看,公司中高端客群占比继续提升,截至20 年末,公司零售AUM达到8.9 万亿(YoY+19.3%,全年增量超1.4 万亿,创历史新高),其中私行AUM 达到2.8 万亿(YoY+24.4%),占比较年初提高1.3pct 至31.0%。公司财富管理业务的快速增长,体现了招行在国内财富管理市场的龙头地位稳固。

      数字化转型成效凸显,获客实力不断增强

      公司加快零售金融数字化转型,持续探索和构建数字化获客模型,继续以“MAU”为北极星指标开展数字化经营体系建设,2020 年招行APP 和掌上生活APP 两大APP 的MAU 达到1.07 亿户,同比增长4.9%,成为公司客户经营的主要平台。受益于线上平台建设,公司线上获客能力提升显著,以理财为例,其中APP 理财用户数达到1033 万户(YoY+35.6%),在全行理财投资客户的占比提升4.9pct 至94.8%;APP理财投资销售规模10.1 万亿(YoY+28.2%),在全行理财投资销售额的占比提升7.7pct 至79.2%。

      投资建议:盈利能力保持优异,看好龙头溢价持续招行在20 年疫情影响下依然能够实现营收和利润的稳定增长,我们认为招行在零售业务上的竞争优势依旧稳固,近几年随着轻型化战略不断推进,公司的盈利能力始终保持行业前列,这也是支撑招行过去几年长期获得估值溢价的主要原因。同时,考虑到21 年资金面偏紧、流动性环境边际收敛,银行核心负债能力的重要性提升,公司负债端受益于零售战略带来的揽储能力优势有望进一步凸显。根据20 年年报数据,结合21 年宏观经济修复的延续、流动性相对收敛的判断,我们小幅下调公司盈利预测,预计公司2021、2022 年EPS 分别为4.25/4.69 元/股(原预测值为4.34/4.84 元/股),对应盈利增速分别为10.0%、10.4%(原预测值为12.3%/11.7%)。目前招行对应21/22 年PB 分别为1.85x/1.65x,在优异的盈利能力和资产质量保证下,看好招行长期零售战略的投资价值,维持“强烈推荐”评级。

      风险提示

      1)宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升;2)利率下行导致行业息差收窄超预期;3)中美摩擦升级导致外部风险抬升。

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